Peloton

Ben：欢迎收听 Acquired 第十季第二集。Acquired 是一档讲述优秀科技公司及其背后故事与经营方法的播客。我是 Ben Gilbert，西雅图 Pioneer Square Labs 的联合创始人兼董事总经理，也管理我们的风险投资基金 PSL Ventures。

David：我是 David Rosenthal，常驻旧金山的天使投资人。

Ben：我们是节目的主持人。听众朋友，我们一直在等一个合适的时机来做 Peloton 专题。IPO 时没做，股价后来大涨时也考虑过；我们收到了无数听众请求，后来疫情又来了，David 和我都成了 Peloton 用户。

但这些时机似乎都不太合适。于是我们想，既然公司发生了这么大的变化，不如用 24 小时赶紧准备一期节目。过去 24 小时里，我几乎什么都没做，就在尽可能了解这家我们已经非常熟悉的公司。

David：每当 Barry McCarthy 加入一家公司——Ben 给我发消息说这个新闻时，我立刻觉得：“就是现在，得马上做一期特别节目。”Acquired 的超级英雄 Barry 又回来了，太让人兴奋了。

Ben：我还看到一些报道，说 John Foley 在形式上卸任 CEO，但仍会继续参与。他会非常积极地参与，我们肯定会详细讨论这两个人要怎样一起带领公司走过接下来的道路。

David：确实。

Ben：先说明一下，我们录制这期节目是在 2 月 9 日。这个日期很重要，因为 Peloton 的相关消息昨天，也就是 2 月 8 日，才刚公布。今天 2 月 9 日是 Barry McCarthy 上任 CEO 的第一天。我想他今天早上发给全体员工的邮件，比我们更能说明问题：“既然重置按钮已经按下，摆在我们面前的挑战是：我们会浪费眼前的机会，还是打造后疫情时代最伟大的东山再起故事？我来这里，就是为了这个东山再起的故事。”

David：我们也支持这场东山再起。

Ben：没错。过去 24 小时我们整理了想法。我从 2020 年 1 月买 Peloton 单车后，已经完成了 167 次锻炼，确保自己尽可能熟悉这家公司。

其他事和大家以前听过的一样。想加入 Slack，欢迎访问 acquired.fm/slack。也可以听 LP Show，获得更专业的内容，例如我们对市场的最新看法，少听我们聊天，多听出色的 NZS Capital 团队。我们最新一期节目谈了这些话题和半导体。你可以在任何播客应用里搜索 Acquired LP Show，也可以去 acquired.fm/lp 成为会员，提前两周收听，或参加仅限 LP 的 Zoom 通话。如果你是在节目上线当天收听，今晚就有一场。LP 会员们，很期待在线上见到你们。

David：最近 LP Show 特别精彩。我对我们邀请来的嘉宾太兴奋了。

Ben：还有 10-K Diver，那期很有意思，访谈对象用的是笔名。

David：后面还有一些很棒的创始人嘉宾，太精彩了。

Ben：听众朋友们，大家都知道，这不是投资建议。这次尤其不是投资建议。

David：不过也许能聊聊产品建议。我很想谈谈 Peloton 的产品线，我有些想法，但这不是投资建议。

Ben：我猜你肯定有想法。节目里提到的公司，我们可能持有它们的投资。本节目仅供娱乐和信息参考。在请 David 开始介绍历史和事实前，我们也要说明，昨天重大重组消息之一，是 Peloton 裁员 2,800 人，包括总部办公室 20% 的员工。

尽管深入了解这门生意、战略和其中的戏剧性都很有趣，但对这 2,800 人来说，这一天、这一周都极其艰难。他们周二看到消息、和经理谈话，经历了非常糟糕的一天。我们向他们致以慰问。

David：是啊，裁员很难。你在 Microsoft 工作时没遇到裁员吧？

Ben：我离开两个月后，就发生了一轮大规模裁员。

David：我大学毕业后的第一份工作是在 UBS，金融危机期间公司裁员。我在那里时，公司最终有接近 50% 的员工被裁。真的很难，非常难。裁员一点也不好玩。这话当然谁都知道，但还是很难受。

Ben：这让我想到我们以前关于 Barry McCarthy 的节目。他曾参与 Netflix 一个改变公司的关键时刻：公司必须整体重组。我想当时 Netflix 也进行了大规模裁员，之后才决定新战略。那时 Netflix 已经命悬一线，几乎要倒闭。

David：没错，裁了 40%。

Ben：他显然很擅长带领一支精简团队，把资源用到极致。

David：是啊。接下来讲历史和事实正合适。Barry McCarthy 是 Acquired 的超级英雄，我们在 Spotify 那期节目里谈过他，也在 Netflix 两期专题里都提到了他，因为他在 Netflix 待了 12 年，经历了各种重大变化。这真是个了不起的故事。

我回头看了那几期 Netflix 逐字稿，Netflix 的发展史确实精彩，但从那以后我们很少再谈 Barry。为了准备这期，我想多了解他的背景。首先很惊人的是，他已经 68 岁了。

Ben：这位“年轻小伙子”来扭转局面。

David：太不可思议了。他和我们父母差不多大，可能还比你父亲稍微年长一点，对吧？

Ben：肯定比我父亲大，差不多大十岁。别人都逐渐退休了，Barry 却第一次接受了上市公司的 CEO 职位。

David：我知道，太厉害了。他就像科技界的 Sean Connery，永远是 James Bond，太棒了。再说几件他的背景资料。网上关于 Barry McCarthy 本人的资料不多。事实上，就我所能找到的——我查得相当仔细——网上唯一一段专门采访 Barry 的长篇视频，是由他高中 Hill School 的校长采访。

Ben：那是一所寄宿学校吗？

David：是，位于费城附近。我读的是特拉华州威尔明顿的 Tower Hill School，也在费城地区，所以人们常把 Hill School 和 Tower Hill School 搞混，我们还有点不服气。

Ben：最近每期节目好像都能扯到你的成长经历。我们是不是只挑宾夕法尼亚州东南部的人来采访？

David：完全是，大西洋中部地区。这段采访很精彩，时长一小时，节目说明里会放链接。昨天我看的时候，这段 YouTube 视频总共才 100 次观看。

Ben：现在大概有 500 到 600 次了，不过还是很少。

David：这期节目你们要是只做一件事，就去看 Barry 的那段采访，能让你了解这个人和他的经历。

Ben：而且采访就在六个月前，非常新。他很长一段时间几乎没有公开露面。

David：这和今天的新闻特别相关。本来我想留到后面讲，但采访最后，校长——一位非常优秀的主持人——问 Barry：“退休后你觉得无聊吗？”那时他已经完全从 Spotify 退休了。他回答：“是啊。我希望自己还有一场比赛可以打。”现在看来，这句话非常有先见之明。

大家都知道，Barry 后来成了 Netflix 的 CFO。那时 Netflix 还很小，仍是一家初创公司；我想他加入时公司只有约 40 人，而且还没 IPO，也没有真正成形的业务。Barry 是怎么成为 Netflix CFO 的？他之前也做过一家公司的 CFO，而且那也是一家数字音乐流媒体公司。Ben，你知道吗？

Ben：真的？不知道。

David：他曾是 Music Choice 的 CFO。你记得早期数字有线电视和卫星电视时代，会有一批音乐频道吗？我小时候家里装 DirecTV，频道好像在 600 或 700 左右。

Ben：有点像 Sirius XM，每个频道对应一种音乐类型？

David：完全像 Sirius XM，只不过通过有线电视盒或卫星电视盒收听。你切到某个频道，就会看到那些很有 90 年代风格的视觉效果。

Ben：对。我有时在酒店房间里还能看到。

David：没错，那就是 Music Choice。Barry 是这家有线频道公司的 CFO。它靠订阅收入播放音乐流媒体。真是有先见之明。

Ben：这为他后来在 Spotify 担任那个最终带领公司上市的职位做好了准备。

David：还有些背景资料，我也是从那段采访里知道的。他职业生涯早期曾在 Booz Allen 做管理咨询，之后很长时间从事投资银行业。从资深投资银行家转做公司 CFO，是条常见路径。Music Choice 当时可能已经上市。那他怎么离开那里去了加州的 Netflix？他在 Music Choice 被解雇了。我不知道是内部冲突、裁员，还是直接被开除，但他本人很坦率地谈过这件事。

Ben：一般内部冲突不会包括 CFO，除非和他的表现有关。

David：没错。通常 CFO 正是制造内部冲突的人。他被解雇时 45 岁，之前已经做过多年投资银行家和 CFO，然后被开除了。从那段经历走到今天，还有更多人生篇章，68 岁又开启新一段，真让人敬佩。希望我的人生也能这么丰富。

Ben：不管你叫它成长型思维、从错误中学习，还是别的什么，都感觉这个人一直在累积经验。

David：我也在想，正如我们开头谈历史和事实时说的，这周对 Peloton 的很多员工来说很艰难，我们很关心他们。Barry 自己也经历过类似情况。他后来是怎么去 Netflix 的？Netflix 当时在招 CFO，却没人愿意接这个职位。我们在 Netflix 那期节目里可能稍微谈过，当年的 Netflix 在硅谷并不是一家热门初创公司。

远远算不上。Marc Randolph 最初创办了 Netflix，Reed 后来才加入。我以前不知道，或者至少已经忘了 Netflix 最初不是订阅制。它原本按次收费，你每租一张影碟就付一次钱，基本上和 Blockbuster 一样；那可不是门好生意。

Ben：对，我以前也不知道，或者忘了。Netflix 还有一点很疯狂：它的起步时间碰上 DVD 开始普及。公司刚创立时，点子听上去已经够疯狂了，还要押注 DVD，而 DVD 当时还不流行。你说要邮寄光盘？那时人们连播放器都还没有。

David：完全如此。这职位很难招，Barry 因此成为候选人。后来他和 Reed 一拍即合，加入 Netflix，之后的故事大家都知道。他也不仅仅是在公司工作；他和 Reed 一起设计了 Netflix 真正了不起的订阅制商业模式。

David：他加入 Netflix 前，公司按次租赁的模式只做出了大约 100 万美元营收。他入职后、IPO 之前，公司改成订阅模式。那年营收从 100 万涨到 500 万；第二年涨到 3,500 万美元，再后来增长到数亿美元。

之后 Netflix IPO，经历了我们在第一部分 Netflix 专题里讲过的、和 Blockbuster 的竞争。2003 年，公司已经上市。Barry 对 Reed 说：“这段旅程太精彩了。我想我已经在这里待了五六年，是时候迎接下一个挑战了。我想去做一家公司的 CEO。我发现自己很喜欢实际运营。”他和 Reed 及董事会谈过后，在一次公开业绩电话会上宣布将离职。他在 2003 年多留了一年，管理交接、妥善过渡，然后寻找下一个挑战。

Ben：Netflix 没意思了，事情已经结束了。接下来肯定一帆风顺、一路成功，所以我去做点别的。

David：接着 Amazon——我不确定他们有没有公开宣布过，但消息已经传出来，Amazon 要进入这个市场，直接与 Netflix 竞争。后来在发展中，他们当然换了一种方式实现了。股价遭到重挫，整整跌了 60%，和现在 Peloton 的情况很像。

Ben：而 60% 和 Peloton 的跌幅比，已经算温和了。

David：没错，当时 Netflix 又进入危机模式，像战时一样。Barry 是我们 Acquired 很喜欢他和他故事的原因之一：他说自己不能离开，必须留下来打完这一仗。他在公开业绩电话会上逐字说：“你不会在持刀相斗的中途丢下朋友。”

Ben：太棒了。用 Ben Horowitz《Peacetime CEO/Wartime CEO》的说法，Barry 就是“战时 CEO”。在一切轻松、公司年年增长、没有生死存亡的危机时，他会说：“你们现在不需要我了。”但只要开战，他就会说：“教练，让我上场。”

David：在 Hill School 的采访里，他说：“你得问自己，你是不是一个战时战士？我最兴奋的时候，一直都是在战斗中。”Netflix 之后经历了 Carl Icahn 之争、价格战和各种挑战。他最后留到了 2010 年，比原先计划的时间长了很多。

2010 年他终于宣布离开 Netflix 时，完全可以退休了，那时他已经五十多岁。他在一场投资者会议上宣布离职，其中有句特别精彩的话：“从 2004 年以来的业绩记录，你们可以推断，如果公司情况不是非常好，我就不会离开。没有任何我知道、而你们不知道的消息，会让你们持有这只股票时辗转难眠。”

Barry 的意思是：“你可以放心。”Ben，你刚才说得没错。他在 Hill School 访谈里还谈过自己如何被战时氛围激励，而和平时期对他没那么有意思。校长问他为什么离开 Netflix，他回答：“我觉得无聊了。业务越成功，我面临的挑战反而越少。”

Ben：太有意思了。听众朋友们，你们大概能看出，我们花很多时间介绍 Barry，是因为在思考 Peloton 的未来时，了解他是谁、他习惯怎么做事，以及他的过往记录非常重要。公司未来让人兴奋的话，原因是什么？他入职后可能会做什么？他确实很会让人建立信心，尤其擅长用语言让投资者冷静下来。我觉得 Peloton 现在最需要的就是这个。

David：我觉得 Barry 的魅力有一半在这里；另一半是他在 Netflix 学到的东西，还有更早在 Music Choice 的经历，并且后来在 Spotify 不断累积经验。我们马上会谈到这点。他很可能是全球最懂得管理订阅业务的人。

他参与打造了最早的互联网订阅业务之一 Netflix。建议大家回去听我们的相关节目。他在 Netflix 的战时阶段，很多工作都是精确建模：不仅分析 Netflix 自己的订阅业务经济结构，也分析 Blockbuster 和 Amazon 的潜在业务模型。

公司必须在生死存亡的关头做决定：价格要降到多低、要坚持多久才能和 Blockbuster、Amazon 竞争。他们得了解这两家公司的融资能力，以及自己能获得的资金，才能判断如何赢下这场战争。我想全世界真正做过类似工作的，屈指可数。

Ben：战略财务的定义里，就该有他的名字。

David：是，尤其是订阅业务的战略财务。离开 Netflix 后，他加入了 TCV。这家投资机构曾投资 Netflix，也曾作为融资伙伴，帮助 Netflix 度过各种难关。

Ben：顺便说一下，TCV 是 Technology Crossover Ventures 的缩写。现在大家都在投资私营和上市公司，但他们成立时，这种策略还相当少见，所以直接把它写进了公司名字。这说明 TCV 这样做已经很多年了。

David：Barry 以风险投资合伙人的身份加入 TCV。不知道他当时是否觉得今后只要做董事和顾问就行了，但 2014 年他加入 Spotify 董事会。Spotify 的业务、Daniel Ek 和未来机会吸引了他，而 Spotify 需要他来改造公司。以后我们应该重访 Spotify。讲到 Spotify 的直接上市时，是 Barry 设计的方案；他让直接上市模式现代化，并引领了后来的发展。

Ben：对，这就像从 Ben & Jerry's 的案例里学了一招。

David：没错。之后 Barry 加入 Spotify 做 CFO，而且后来还负责 Spotify 的免费业务，也就是由广告支持的业务，而不只是订阅业务。

Ben：哦，我之前不知道他还是广告支持业务的实际负责人。

David：最初他搬去斯德哥尔摩担任公司 CFO，之后又搬到纽约，负责推动免费业务。这正是 Taylor 很不满的那部分业务。但自从他接手后，Spotify 把免费业务做成了一门真正的生意，也与艺人合作，让它对公司和所有相关方都能运作。

Barry 在 Spotify 度过了精彩的一段时期，包括直接上市等事件。2020 年 1 月，他完全退休了——那时大概 66 岁——之后又回到 Spotify 董事会，原本打算几年内只加入董事会。他加入了 Instacart 董事会，也重新和 TCV 建立了关系。

Ben：我没记错的话，他是不是也加入过 Pandora 董事会？说到音乐订阅。

David：那是在 Spotify 之前。

Ben：好，明白。这又为他管理音乐订阅业务的经验增加了一层可信度。

David：没错。现在我们来讲 Peloton 这条故事线。大家可能都知道，Peloton 是 John Foley 在 2012 年创办的。这些关联真的越来越紧密了。

Ben：David，我觉得从 2012 年开始讲 Peloton 不太合适。我得说，这个故事应该从 2006 年的 SoulCycle 开始。先不展开讲完整的 SoulCycle 历史，不过《How I Built This》有两期精彩访谈：一期采访 SoulCycle 创始人，一期采访 Peloton 的 John Foley。

我们现在可能不太会这样讲 Peloton，但回想最初听说它时，大家觉得那就像把 SoulCycle 搬到客厅的屏幕上。SoulCycle 是极具统治力的品牌。如果你更看重亲密氛围，就去 SoulCycle；如果你更喜欢数据驱动的课程，Flywheel 可能更适合你。Peloton 可能更像 Flywheel，但拥有 SoulCycle 那种高级品牌的声望。

David：SoulCycle 和 Flywheel 的历史关系错综复杂，对吧？我不太了解这段历史，Ben 你知道吗？

Ben：确实有关联，之后我们会讲，如果情况不同，可能会发生什么。

David：好，留到后面再讲。

Ben：把 Peloton 孤立起来看完全不对。2012 年，甚至可能从 2011 年开始构思时，我觉得情境很明确：John Foley 住在纽约，SoulCycle 正迅速走红。那还是“互联健身”概念出现之前，但已经有一种……

David：精品健身。

Ben：对，高端团体精品健身正在席卷各地。John 的性格也不太适合严格排期，他不是那种特别关注数字、日程和自律的人，更像一位愿景型产品领导者。他会想：“我没法保证五天后按时去 SoulCycle 抢位置。如果有一种无限扩展的 SoulCycle，不受四面墙限制，我能不能随时决定去上课？”

David：完全正确。稍后我们会深入介绍 John，但你说得没错：SoulCycle、精品健身、Flywheel、Barry's Bootcamp 等同类业务都非常重要。

John 和妻子 Jill 住在纽约，那是整个行业的中心。很多优秀教练都有狂热追随者，世界各地的人都会飞到纽约来上课。对于新兴领域里的教练来说，纽约是最好的发展地点。像你说的，这种模式很棒，但热门课程太难抢了。无论哪里都难；西雅图也一样，我记得。纽约更是几乎不可能抢到。

Ben：当时流传着一个梗，大家会买一件写着“周一中午”的 T 恤，因为每周一中午必须停下手头的事，赶紧预约课程位置。

David：任何人想上这些热门教练的课都很难。John 和妻子 Jill 非常热衷这类健身。他们有两个年幼的孩子；我也有一个小孩。现在时代变了，但即使放在当时，我也不可能这么安排生活。很多人都想要这类产品，却无法真正参加课程。

Peloton 的想法在很多层面都很有革命性。第一，它打破了地域限制，不必住在纽约也能上最好的课程。第二，它能无限扩展最优秀教练的课程容量，而不是提供普通或低质量课程：只有最好的教练，课程人数几乎不限。

Ben：单看这两个特点——无限课堂人数和不受地域限制——市场规模就会大幅扩张。理论上，互联健身的潜在市场应该比精品健身大得多。更棒的是还有第三点：能随时观看课程。如果你赶不上早上五点的课程呢？

David：接下来回到 Barry 的经历。他公开谈得不多，但在 Netflix 学到了一件深刻的事，现在我觉得很明显：他说过，“所有线性内容都会消亡，所有点播内容都会胜出。”这话太对了。

能够按自己的时间观看世界上最好的内容，这就是 Netflix 的魅力，也是 Spotify 的魅力。播客比谈话广播好，音乐串流比听电台好，Netflix 也比线性电视节目好。

Ben：大部分情况确实如此，但也不完全是。体育直播可能是个明显的例外。

David：没错，Barry 总说体育是少数例外之一。让这个点播概念进入健身这样一个全新市场，真是很有想象力。Peloton 和 John Foley 的创新非常出色，我们怎么称赞都不为过。

Ben：你甚至可以说 Slack 也体现了这个趋势：工作从同步变成异步，从开会转向聊天、文档等协作方式。过去必须按时间进行的事情，如今变成了点播式的。

David：完全同意。显然大家现在还是会打工作电话之类的。

Ben：过去要开会的 Slack 对话、需要开会的文档审查，现在都能异步完成，真的很棒。

David：是啊。虽然当时已经有电子邮件，但它速度慢，而且并不……总之，这就是 Peloton 的设想。John Foley 是什么样的人？世界确实很小。创办 Peloton 之前，他曾负责 Barnes & Noble 的 Nook 电子阅读器业务。Barnes & Noble 本来是家很棒的公司，后来被 Amazon 打得落花流水。Nook 我想是个还不错的产品，只是推出得太晚了。

Ben：他们当时是这个市场上非常强劲的竞争者，撑得比 Borders 更久。

David：确实。想想电子书和阅读器市场，以及 Foley 可能从中学到的经验：硬件再好也不够，书库才是关键。真正重要的是内容。Nook 的硬件是不是比 Kindle 好，并没有那么重要。Amazon 拥有最多图书、最简单的购买体验，也有最强的用户锁定。

Ben：好，我得先透露一点稍后才会完整分析的内容。你可能给 Foley 归功太多了。公司创立时，他们想打造最好的自行车，做一件像 Apple 产品那样漂亮的硬件，再为它开发同样优雅、能形成差异化的软件。

最初的想法其实是让用户自己接上 iPad。他们不想把整套体验整合起来，但后来才意识到，必须整合，才能掌控更多用户体验。不过有趣的是，他们一开始根本不想自己制作内容。他们认为，只要有自行车，就算是加上自己的软件，也足以吸引用户。他们可以和 SoulCycle 或 Peloton 合作。

David：你是说 Flywheel？

Ben：对，或者 Flywheel。他们想使用对方的教练和内容，因为那才是对方擅长的部分。Peloton 只需制造一台优雅的设备；事实上，他们和 Flywheel 都谈到了条款。Flywheel 不仅会成为内容合作伙伴，我觉得还会协助市场推广。这本来会成为他们的分销策略，但 Flywheel 最后退出了合作。Peloton 只好自己制作内容，转向真正垂直整合的策略。

David：我的天，历史就在刀尖上转向了。真像 Blockbuster 和 Netflix、Amazon 之间那种回声。记得吗，Netflix 曾想把公司卖给 Amazon？

Ben：没错。

David：太惊人了。好，Peloton 创办前 Foley 刚做完这件事。再往前，他在 InterActiveCorp，也就是 IAC 工作了很久，为 Barry Diller 做事。我的天。

Ben：IAC 是最早的科技与媒体综合集团。我有点不满意，有些人把 John Foley 描写成刚进入行业、没有科技背景的人。不是这样，他在 90 年代末、2000 年代初就在这个领域的核心位置。

David：我们该做一期 IAC 的节目，Barry Diller、媒体、科技，以及他如何率先整合这些领域，都很有意思。IAC 很长一段时间里的王牌业务是 QVC 和 Home Shopping Network。它们是什么？就是通过电视直播内容，同时加入互动，让观众在家打电话购物。Peloton 的发展基因和这套模式非常契合。

Ben：John 在 IAC 做什么？

David：我记得他先参与 Citysearch 团队，之后他们还有一家叫 pronto.com 的业务。我不太确定那家公司具体做什么，但他在 IAC 的好几个业务之间轮转过。我常看到有人在这些旗下公司之间换岗。

Ben：没错。我不确定那是他在 IAC 期间还是下一份工作的事，不过后来他接手了互联网泡沫后规模大幅缩小的 Evite 团队。这个团队原先有好几百人，后来只剩一小组。我记得 Foley 把营收从 100 万美元提升到了 2,500 万美元左右。规模不算大，但他已经做过这样的事：接手一家初创公司，把它恢复发展、做大。他还没从零开始创业过，不过已经带着一支小团队做出了一番成绩。

David：天啊，Evite 就像互联网里的蟑螂——这是褒义，怎么都死不了，太神奇了。回头看，现在是 2020 年，人们会觉得：“这个愿景太棒了，需求已经得到验证。围绕这项业务打造完整公司确实很难，但融资难的事能造出护城河。这应该很容易就能募到资。”

Ben，John 在《How I Built This》里的访谈很精彩，我们就不重复全部内容了。Peloton 当时很难融资，风投一轮又一轮拒绝他。最后他从亲友那里筹了 40 万美元启动资金，投后估值只有 200 万美元。天啊。大家现在都知道，Peloton 最高曾是一家市值 450 亿美元的上市公司。

Ben：IPO 时估值 80 亿美元，后来涨到我记得差不多 490 亿美元。现在股价回落到略高于 IPO 价格，对应市值大约 90 亿到 100 亿美元。

David：哇。当初那轮 200 万美元投后估值，也就是说他用 40 万美元卖出了 20% 的公司。

Ben：对，都是个人投资者，每笔支票大约 2.5 万或 5 万美元。

David：之后我想又从个人投资者那里融了 350 万美元。2013 年他们还在 Kickstarter 上众筹，我都忘了这件事。

Ben：我不敢相信这个东西居然上过 Kickstarter。

David：我在 Acquired Slack 里提到后，才想起这件事。那次 Kickstarter 基本算失败了，虽然严格说没失败，但成绩并不好。

Ben：是啊，我刚把页面找出来，节目说明里会放 Kickstarter 链接。顺便说，它八年前展示的自行车和今天的产品几乎一模一样。

David：除了后来加了放置哑铃的支架，以及一些改动……

Ben：还有水瓶架的位置。

David：对，基本就是同一辆车。

Ben：他们在 Kickstarter 上筹到了 307,332 美元，目标是 25 万美元。John 在《How I Built This》节目里说，支持者中有一半原本就是投资人。

这很有意思：我们现在都知道 Peloton 是一款很棒的产品。你我都非常喜欢，用户净推荐值也高得离谱。但当他们提出愿景、展示制作精良的视频时，视频虽然让人了解了体验，却没能说服大家这产品会有多棒。直到亲自体验，你才会知道它好不好，这让它很难销售。

David：完全如此。马上我们还会细谈。至少在早期，可能现在也一样，这不是一件能单靠互联网就卖好的商品。正如你说的，顾客得亲自试过，或者有很多朋友告诉他：“这太棒了。”

Ben：没错。你得有足够的社交影响，或者亲自体验。

David：那就直接讲他们是怎么开始卖车的。他们做了一个和当时科技公司、初创公司销售惯例完全相反的决定。他们去新泽西州 Short Hills Mall，在商场里租店面，开了一家门店，开始当面卖自行车。

Ben：这真是个漂亮的反向押注：我们要去商场卖货。后来他们持续这么做，虽然美国各地的商场正在衰退，他们仍然开了数百家门店。我不确定他们是否明确把它写成战略，但他们意识到：除非亲自试用，否则你真的不明白这东西有多好。光听别人描述不够让你掏钱，尤其是一辆 2,000 多美元的自行车还要加订阅费。商场门店就是必要的一环。

他们讲过很多例子：人们原本根本没想买健身器材，只是路过时进店试用；店员帮你调整车子、戴上耳机。关键绩效指标就是让顾客进店后尽快体验产品。我的购买过程就是这样，先随便走进去……

David：你是在商场里买的？

Ben：是啊，我之前就有购买打算，但他们会问你要不要试骑，让试用变得简单又有趣。你戴上耳机，通常还有伴侣或朋友一起，于是彼此看一眼，三到五分钟后就会想：“喔，我明白这东西为什么会吸引人了。”所以他们需要商场门店来创造这种体验。

David：我想起自己买 Peloton 前的经历。我直到今年夏天才买；虽然不是疫情期间冲动购买，但多年来我一直听你和朋友们夸它，这都不足以让我下决心。

我先订阅了数字课程，用家里一辆很旧的自行车搭配。感觉还不错。后来我和妻子去度假，在女儿出生前的孕期旅行中，酒店里有 Peloton。我想：“我来试试真正的那辆车。”结果我觉得太棒了。和我车库里那辆 200 美元的 Amazon 自行车相比，简直天差地别。

Ben：那真是一辆很棒的自行车。磁阻系统、皮带传动而非链条，每个细节都做得很好。

David：确实，不过对，你得亲自试过才知道。

Ben：有意思的是，你提到自己是怎么爱上这项运动的。酒店愿意买自行车当然很好，但我觉得“进军酒店渠道”这个策略，部分原因是它能让更多人体验产品，然后想买一台。

David：对。你刚才提到价格：一辆车 2,000 美元。我想他们在 Kickstarter 上标价约 1,500 美元。最初正式销售时却标了 1,200 美元。这是个很有意思的细节，后来他们听取了一些客户反馈。

他们发现，自己原本想用游戏机的定价策略：硬件按成本价或亏本卖，先让大家买主机，然后叠加很棒的订阅服务，在订阅上赚钱。

但人们觉得 1,200 美元的硬件不可能有多好。后来他们把价格提到 2,245 美元，消费者反而会把它看成一件高档、昂贵、令人向往的奢侈品。“这东西太棒了，我一定会喜欢，值得为自己花这笔钱。”1,200 美元的价格反而妨碍这种感受。

Ben：这太有意思了。

David：他们什么都没改，只是把价格提高了 1,000 美元。

Ben：用 Buffett 关于价格和价值的话来说，你付多少钱，就会觉得自己买到了什么；他们利用价格来传递价值信号。

David：据说这是推动销量上升的重要因素之一。

Ben：我想补充一个更深一层的因素：我不觉得他们意识到，提价同时也是在筛选客户。他们选中的是富裕、对价格极不敏感的客户。

如果你筛选的客户愿意税后花 2,300 美元买一台健身车，那即使健身订阅费很贵，他们也不太可能取消。即使到今天，他们的年度流失率——把月流失率年化计算——也只有大约 9%。这是一门黏性极强的生意。大多数消费业务的年度流失率可能有 50%。

David：对，截至去年夏天，他们财年在 6 月 30 日结束，当时公布的全年数据里，月流失率大概是 0.6%，年化后约为 7%。

Ben：哇。

David：这都快赶上 Netflix 的数字了。

Ben：我觉得甚至比 Netflix 好很多。我得查查 Netflix 的流失率，但这可能是我见过最好的水平。缺点是，得先卖出一辆 2,400 美元的自行车才能获客；但一旦有了客户，黏性就非常强。

David：我不记得他们 2014 年营收是多少，那是他们第一个完整销售年，而且正好开始采用这些策略。我想大约是 1,000 万美元。到了 2015 年营收达到 6,000 万美元。更早的 2014 年底，他们还完成了第一轮由机构投资人领投的融资。技术上说是 B 轮，但最初 40 万美元是种子轮，接着 350 万美元的 A 轮仍然来自个人投资者。这一轮由后来成名的早期投资人领投，还有 Tiger Global。天啊，太不可思议了。

Ben：真难以置信。2014 年 Lee Fixel 领投这一轮融资，总额 1,000 万美元，投后估值 3,500 万美元，Tiger 投了 500 万美元。后来 Tiger 成为最大股东，到 IPO 时持有公司略低于 20%。

David：太惊人了。这段历史里有很多细节都预示了之后科技和风险投资行业的发展。Tiger 成为公司第一轮机构融资的领投人。

Ben：顺便说，我觉得这也是 Lee 后来离开 Tiger、创办 Addition 并为第一支基金募到 10 亿多美元的重要原因之一。Peloton 对他的投资经历非常关键。

David：对 Lee、Addition 和 Tiger 本身来说都很重要。我猜这也是很大一部分原因。他们一向不太公开发言。我们的朋友 Mario Gabriele 写过我认为最好的相关文章，虽然他没有内部消息，但整理出了他们的策略。

Ben：没错。

David：2015 年营收 6,000 万美元。2016 年达到 1.7 亿美元。2017 年，公司以 13 亿美元估值融了 3.25 亿美元。我觉得那时硅谷才真正醒悟：“我的天，我们怎么会错过这个机会？”

Ben：是啊，因为 John 把这件事告诉了所有人，所有人。

David：真的是每个人。2018 年，他们推出了 Tread 跑步机，也上线了数字应用订阅。这个也值得谈谈。我最开始就是订阅数字应用的。

Ben：一个月大概 13 美元。

David：对，月费 12.99 美元。我想最开始订阅时，Apple 可能有免费试用一个月之类的活动。

Ben：你赶上了 COVID 期间三个月免费试用的活动吗？

David：是啊，我想可能就是那时候。

Ben：那活动太疯狂了。COVID 刚开始时，John Foley 说，六个月前他们的数字订阅用户约有 10 万人。疫情暴发 45 天内，他们推出活动，用户不用只享受一个月免费，而是免费三个月，因为大家需要在家锻炼。他说：“45 天内，差不多有 120 万人开始试用，约等于增长了十倍……只用了几周。”

David：哇。

Ben：具体单位经济稍后再谈，但至少从获客角度看，这是让订阅用户数猛增的好方法。

David：完全如此。数字课程的体验意外地功能齐全。在酒店试用真正的硬件之前，我只用数字应用上了好几个月课程。

Ben：有人可能会问，Peloton 为什么更好？我不能把 iPad 装在旧健身车上吗？关键区别是：自行车没有把数据传到 iPad 等设备上，就不知道阻力和踏频，也无法告诉你自己在排行榜上的位置。设备知道你正在骑、课程进行到哪里，但不知道你的表现如何。

David：还有排行榜。我觉得它本身也是一辆好车。你可以用第三方传感器改装普通健身车，实现部分整合，但想买一辆品质相近的车，花费大概也差不多。所以我想：“那我就买整套生态系统吧。”

Ben：既然如此，为什么不直接买整套？只有数字课程、没有自行车的订阅每月 13 美元；有了自行车，订阅费就变成每月 40 美元。

David：对，每月 40 美元。我知道你有些有趣的内容要讲。到了 2019 年，硅谷的人都知道这是一门好生意。大家开始讨论 IPO 和上市，公司在 2019 年 9 月上市。上市前还遇到一个问题需要解决：2019 年初，全国音乐出版商协会起诉 Peloton，一开始索赔 1.5 亿美元，后来提高到 3 亿美元。Peloton 在课程里使用了大量音乐，却没有取得正确的同步授权。

Ben：没错。这是我看空 Peloton 的重要理由之一。音乐授权和毛利率是个危险的组合。看 Peloton 近几个季度的利润表，订阅业务现在相对成熟，大约三分之一订阅营收都被计入收入成本。

虽然我们没法确认，但其中大部分很可能是音乐授权费。投资者喜欢订阅生意，但它的毛利率不像 SaaS 那样有 86%，而更像 66%。

为什么认为成本主要来自音乐？因为其他成本的可变部分应该很低。带宽可能是流媒体视频的第二大成本。我对他们的视频流质量有点意见：帧率太低、运动画面模糊，还有些压缩。但先不谈这个，视频串流仍然相当昂贵。

David：内容制作成本也算在订阅业务的收入成本里吗？

Ben：我不确定订阅业务的收入成本里是否包括这部分。我猜不会？可能会计在一般管理费用里？

David：我没有查得足够深入，不能确定，不过相对于订阅收入，内容制作应该没那么贵。稍后我们会讲竞争优势、规模经济等。我听说顶级 Peloton 教练年薪约为 50 万到 100 万美元。

Ben：我觉得差不多。

David：当然还有拍摄等制作成本，但和每年数亿美元的订阅收入相比，还是九牛一毛。

Ben：完全同意。假设收入成本中有 33% 最大的一块是音乐授权，那音乐为什么这么贵？如果听过我们的 Taylor Swift 专题，你会记得音乐授权分成好几种。

David：我就知道你会讲到这个。

Ben：和 Spotify 或广播不同，Peloton 按照音乐的使用方式，需要多种授权。首先，Peloton 的使用方式有点像广播，属于公开表演，所以需要支付公开表演版税。想知道版税如何分配，可以听 Taylor Swift 那期，我们讲过词曲出版权所有者和录音母带权利所有者的区别。如果要把歌曲和视频内容同步播放，还需要同步授权。

David：就像广告或电影里那样。

Ben：没错。顺便再岔开一下：同步授权很特别，因为词曲作者——也就是出版版权持有人——和拥有录音母带版权的演唱艺人及唱片公司都必须批准。很多人都可以拒绝授权。因此 David 提到的那起诉讼中，Peloton 确实从平台上撤掉了不少内容，很多用户很不高兴。他们会说：“某些歌手的歌明明还在，为什么某些课程里这些歌却被撤掉了？”因为这些歌曲背后的词曲作者并不相同。

David：能行使否决权的人真多，这行业也太错综复杂了。

Ben：确实疯狂。回到毛利率问题。音乐行业网站 Trichordist 的一篇文章说，Peloton 每当用户骑行时播放一首歌，就要支付 3.1 美分。这个数字听起来应该很高，因为它明显高于我们在 Taylor Swift 那期节目里谈到的每次串流版税。

Ben：我们用每次 3.1 美分来算。有人不会天天骑车，但我觉得人们平均每月骑 20 天左右，也就是每月使用产品约 20 次。假设你每天骑一次、每次听约 10 首歌——我回看了自己最近的课程，差不多就是这个数量——那 Peloton 每月要从你的订阅收入里拿 9 美元付给唱片公司。如果你订的是自行车会员，每月交给 Peloton 的订阅费中有 23% 立刻流向唱片公司。这也基本印证了前面的估算：三分之一的收入成本里，音乐很可能占最大一块。

如果你只订数字课程，这个比例就更高了，因为每月只收 13 美元。假如你每天都用，我猜版税结构也差不多。Peloton 规模够大，也许能和唱片公司谈一个 15%、25%、30% 左右的营收分成，而不是每首歌固定付费；否则数字订阅费很快就会不够支付版税。

David：这和 Spotify 的两种客户体验，以及两种模式对后台成本截然不同的影响，太像了。

Ben：完全如此。好吧，你把这个道理讲得很明白，我就是那个马，现在看到水了。和 Spotify 一样，这门生意有真实的边际成本。归根结底，它和传统健身房会员的激励机制相同：让你注册并保持订阅，但并不希望你真的常去健身房。

公司希望你只做最低限度的运动，以保持订阅、持续参与，但别让公司多花钱。我们希望替你付给唱片公司的费用尽量少。这确实很有意思。

我之前在准备这期节目，想了这件事一晚上。今天早上醒来时我突然想到，Peloton 经常吹嘘用户使用量、参与度不断上升，也有内部指标鼓励大家多使用服务；但他们的激励机制明明是希望用户保持订阅，而不是高频骑行。如果版税按播放次数收取，这两种目标会冲突。因此我推测，他们应该和唱片公司谈的是预先确定的营收分成，而不是逐次付费。

我猜他们可能签了某种整体授权，不论用户实际骑几次，订阅收入的 20%、25% 或某个比例都会分给唱片公司。

David：如果他们还没有这种协议，新 CEO 现在可以帮忙谈成。

Ben：非常有可能。

David：如果还没有，他们就该去谈，现在可能也更有谈判能力了。

Ben：没错。再做最后一笔简单计算，说明音乐版税的差异有多大。我用 Taylor Swift 那期节目里的数据估算，如果 Spotify 播放相同时间的音乐，要付多少版税。假设一个月听 15 个小时，相当于每天骑 30 分钟、连续一个月；Peloton 每月可能要付 9 美元，而 Spotify 大约只需 1.20 美元。

David：哇，差距太大了。

Ben：同步授权和公开表演授权都很贵。Barry 对 Spotify 那种模式很熟悉：唱片公司和艺人分到的钱少得多。而 Peloton 面对的授权结构，音乐成本就会占据相当一部分收入成本。

David：如果看空，这是收入成本里的负担；换个角度看，艺人其实应该拥抱 Peloton。

Ben：完全没错。也难怪他们会和最受欢迎的艺人合作，推出 Taylor 和 Beyoncé 专属课程系列。Peloton 一向很擅长和顶级艺人合作。

David：2019 年 9 月，他们解决了这起诉讼，至少同步授权问题处理好了。接着他们 IPO。公司财年在 6 月 30 日结束。到 2019 年 6 月 30 日为止的 12 个月里，营收达到 9.15 亿美元。一款上市才五年的产品做到这个规模，表现非常出色；营收比前一年的 4.35 亿美元增长超过一倍。

其中 1.81 亿美元是订阅收入，高于前一年的 8,000 万美元，增长更快。我们已经谈过订阅业务的利润率。有意思的是，硬件业务——公司称为 Connected Fitness 产品——毛利率也约为 40%。这就是把自行车价格提高 1,000 美元的好处。

Ben：对，单卖自行车他们也能赚不错的利润。因为昨天才开始赶工整理资料，我没找到全部数据。听众朋友们，如果你们有相关数据，请到 acquired.fm/slack 和我们分享，我们很想继续聊。

我记得 IPO 前后有分析认为，把获客成本算进去后，自行车基本只是收支平衡。自行车的制造和配送成本，再加上昂贵的获客成本——他们在商场开店、投很多社交媒体广告，还要努力说服用户尝试这种新习惯；他们甚至拍了超级碗广告，还有展示人们在豪宅和精致场景里骑车的广告——要让人们接受这套新行为非常烧钱。

我认为当时的计划是：卖自行车时至少别在获客上亏钱。只要这部分打平，之后就能从订阅中赚很多。

David：我也简单建了个模型。不要把它当作准确结论，因为我混用了不同时间段的数据，而且情况很难精确。只是粗略估算，不是精细模型。这些都是疫情期间的数据，未必适用于今天。最近一个完整财年截至 2021 年 6 月 30 日，公司花了 7.3 亿美元销售和营销费用，新增了约 140 万名订阅用户。

我把他们都当成自行车用户来算，显然不完全正确，其中有许多数字订阅用户等等，不过为了简单，粗略获客成本是每位新用户 521 美元。正如你说的，这确实很贵。每新增一位用户花 521 美元，非常非常高。

Ben：在 B2B 领域不算罕见，但对消费业务来说几乎闻所未闻。为了获得一个消费者花 500 美元，没人会这么做。

David：如果你在硅谷的融资演示文稿里写这个数字，必须证明客户终身价值很高。按照自行车当时 1,895 美元的价格来算——后来他们的定价变得很离谱，在那之前价格从 2,245 美元降到 1,895 美元——按 40% 硬件毛利率计算，一辆车就有 758 美元。换句话说，硬件销售已经不只是收回成本。

Ben：对。他们每卖一辆车大概能赚一点，可能 100 到 200 美元。

David：是的，自行车有正的贡献毛利。再加上订阅业务，凭着他们极低的流失率，推算客户生命周期会超过十年。

Ben：每月 40 美元，毛利率 66%。

David：没错。我们保守地把客户生命周期封顶为五年，因为十年太夸张。按每月 40 美元算，五年订阅收入合计 2,340 美元。

Ben：哇。

David：这生意相当不错。有意思的是，IPO 发生在 WeWork 风波之后。我们在节目里和 Dan Primack 聊过 WeWork，他当时也是 Peloton 的粉丝。Peloton 的 IPO 不算成功，定价时市值约 80 亿美元，开盘后跌了 11%，降至 72 亿美元。按过去 12 个月营收算，市销率约七倍；而公司每年增长超过一倍，刚才算出的单位经济也不错。

Ben：而且当时还不是很多 IPO 破发的时期。那时疫情还没发生，科技公司仍然发展得很快。股价跌破 IPO 价格确实让人有点不安。

David：确实。接下来他们的情况也没变好。IPO 后不久，2019 年假日购物季来了。

Ben：在讲 Peloton 广告之前，能再说一遍获客成本和客户终身价值的数据吗？我想记住这些数字再继续听。

David：好吧，都是很粗略的估算：每获得一位客户花 500 到 520 美元。假设卖自行车后能收支平衡，或者略有盈利；之后客户五年订阅收入约为 2,340 美元。

Ben：也就是说客户终身价值大约 2,300 美元。这是贡献毛利吗？

David：那是营收，按你刚才的分析，贡献毛利大约是其中三分之二。

Ben：好。即使把生命周期保守限制在五年，光订阅业务贡献就有约 1,500 美元。也就是说，获取客户后，卖自行车大概能打平或略赚一点，接下来只要留住用户，就能再赚 1,500 美元以上的利润。

David：是啊。你就会理解，为什么管理层和董事会会想：“我们应该投广告。”

Ben：没错。我们应该尽可能多地获取新用户，甚至不惜借很多债——他们并没有这么做——或者筹一大笔资金，用来投入营销。只要让更多人买这辆车并爱上它，我们手里就有一门不得了的生意。

David：这就带来了 2019 年假日季那支 Peloton 妻子广告。那是个有趣的故事。它最后对 Peloton 是好是坏？还是说总体上其实是好营销？

Ben：我觉得是好营销，对所有人都有好处，也让那位演员受益。

David：没错，也帮了 Ryan Reynolds。

Ben：天啊，第二周推出的 Aviation Gin 广告简直神来之笔。节目说明里会放链接，大家可以搜索“Peloton wife Aviation Gin”去看。我也觉得当时关于 Peloton 妻子广告的争议有点被夸大了。现在好像每年事情都变得越来越离谱；当时许多人为这支广告吵翻天，但它其实没那么有争议。

David：是啊。和之后发生的事情相比，这些都不算什么。而且我没回去重看，但记忆中那支广告本身也就一般，真正帮到 Peloton 的反而是它引起了那么大的关注。

Ben：不过这也奠定了 Peloton 后来的特点：他们能在流行文化中成为热门话题。但之后每次他们登上头条，基本都不是好事。唯一例外是疫情爆发时，大家发现 Peloton 的产品和市场需求完美契合。除此之外，我们马上要谈的配送延迟和跑步机召回，都没有再带来好消息。

Ben：好，David，你来告诉大家，为什么我在 2020 年 1 月买了 Peloton，恰巧成为世界上最幸运的人。

David：我不知道你是在疫情前买的。

Ben：2020 年 1 月，我完全碰巧买了 Peloton 和一辆车，后来它们都成了很有价值的东西。

David：我那时也从 Craigslist 买了一套奥林匹克杠铃片。价值没你买的那么高，但后来也很难买到。我记得整套大概 180 美元，太值了。

Ben：现在要卖 1,000 美元左右了。

David：是啊，疫情来了。正如你所说，疫情前 Peloton 已经在一个较窄的客户群中实现了很好的产品与市场契合；疫情让很多更多类型的用户都立刻需要这款产品。接下来一年，他们大约新增了 100 万订阅用户。财年截至 2020 年 6 月 30 日时，营收是 18 亿美元；截至 2021 年 6 月 30 日时，营收达到 40 亿美元。

股价也一路飙升，最高超过每股 150 美元，市值我记得达到约 490 亿美元。人们觉得它会一路冲上天，这种想法也不无道理。产品确实很棒。如果健身已经全面数字化，Peloton 就是这个品类的领导者。这家公司有太多值得喜欢的地方。

Ben：市场上有无数模仿者，不只是 NordicTrack 和 Target 做红黑色自行车，还给它们起听起来像 Peloton 的名字。

David：是啊，还有 Echelon。

Ben：太疯狂了。Peloton 开创了互联健身这个品类。有人说：“Peloton 会做跑步机和自行车，但不会做镜面健身、阻力带、瑜伽。”这些品牌还会说：“Peloton 只稍微涉足这些领域，不是核心专长，也不会认真做。”实际上，互联健身是个真正存在的品类，而且正是 Peloton 开创的。

David：我很好奇你的想法。无论是 Peloton 自己的产品线还是竞争对手，互联健身会是个广泛的品类吗？还是只有动感单车课程特别适合这种模式？

Ben：好问题。我做过不少 Peloton 力量训练课程。我觉得效果不错，尤其适合不想在车库放奥林匹克杠铃、也不想去健身房的人。

我认识一些拥有 Mirror、用得很开心的人。我觉得市场很广。自行车是最早、也最成功的实现形式。有意思的是，我觉得 Foley 的一个判断是对的：跑步机市场可能是自行车市场的三倍。跑步需求更大，跑步机的市场可能确实比固定式健身车更广。

David：而且跑步机价格也高得多。

Ben：这也是真的。

David：跑步确实不同，这方面我有点两边都认同。我家有一套奥林匹克重量训练器材，但我更多用 Peloton 的力量训练课程；年纪大了一点之后，深蹲和卧推就没那么吸引我了。我觉得力量训练内容挺好，但我无法想象自己买跑步机，或者用互联健身来跑步。

Ben：确实如此。

David：我们住在西海岸很幸运，一年到头都能户外跑步。很多地方做不到这一点。

Ben：是啊。这说明互联健身本质上是现实体验的数字复刻。线下动感单车课程非常受欢迎，但现实中跑步似乎从来没有形成这样的集体课程文化。像 Barry's Bootcamp 这类课程是有的，但不像动感单车那样在全球风靡，大家都会跟着教练跑。

David：是。

Ben：简单回答你的问题：如果某种由教练带领的运动在现实世界有很大市场，那它可能也会在互联健身领域成为规模很大的教练课程。

David：我同意。或许未来会有不是教练带跑的创新，但作为跑步者，我不太需要教练。跑步的乐趣是去漂亮的地方，在户外跑。

Ben：你有自己的偏好。我也和你一样喜欢跑步，但狂热的自行车运动者不一定这么想。他们会说动感单车虽然类似，但骑行的美妙在于……

David：对，而动感单车课的乐趣又是另一种体验。这是两种不同的产品。

Ben：没错。

David：总之，到 2020 年 9 月，我觉得 Peloton 的决策开始有点古怪了。当月他们推出了 Bike+。

Ben：应该说明，到 2020 年 9 月，几乎根本买不到 Peloton 自行车。交货要等四个月。疫情一开始，如果你没在第一两周内买到，就要等几个月。Peloton 并不自己生产自行车，当然也没有在美国生产，所以他们只能依赖国际运输和供应链合作伙伴。他们根本没建立多少自有制造能力，后面就只能祈祷供应链顺利。

David：对，这让他们接下来的做法更令人困惑。你会以为他们应该涨价，毕竟他们明显有定价权。但他们的理念是希望尽可能多人都能用上 Peloton。好吧。Bike+ 售价 2,495 美元，原版自行车当时是 2,245 美元。

Ben：David，你买了 Bike+，可以从亲身体验说说它和原版的区别。

David：他们把原版自行车降到了 1,895 美元。现在需求这么旺盛，为什么要降价？还把 Bike+ 定在 2,495 美元，而跑步机却卖 3,000、4,000 多美元。显然核心客群愿意买贵的设备，价格敏感度不高。

我决定买 Peloton 时，想的是：“我要认真投资这件事。产品真不错，我要买最好的 Bike+。”我甚至没怎么考虑价格，或它比原版贵多少。送到后，我只能说这只是个人体验：产品很差。

Ben：你说的是 Bike+？

David：对，我觉得它比原版更差，却更贵，很多关键功能也没什么用。自动调阻力功能会让阻力跟着教练变化，但我其实不想把阻力调到和教练完全一样。对我来说，这反而是缺点。

Ben：而且屏幕更大，分辨率却一样，因此每英寸像素数反而更低。你本来就嫌视频质量不好，这会让你很受不了。

David：我本来想最后才说这个。还有一些小问题，例如我的车库有点斜，而 Bike+ 前面只有两个脚架，我怎么都调不平。普通自行车前面有三个脚架，更容易固定。还有一堆这种很奇怪的小问题。

Ben：最主要的噱头功能是屏幕可以向旁边转，这样你能上 Bootcamp 课程，一部分时间在地板上训练，一部分时间在自行车上。你试过吗？

David：试过。第一，我很少用这个功能。通常力量训练时我就练力量，骑车时我就骑车。第二，花 40 美元可以买个支架装在原版自行车上，屏幕也能转。我自己就买了。所以我会想：“为什么要多花 1,000 美元？”

Ben：你刚才提到屏幕，这才是最让我受不了的地方。他们装了更大的屏幕，却仍用同样的 1080p 低质量视频，看起来反而更糟。这完全说不通。我最后把 Bike+ 退了。接下来想想我是 Peloton 的什么样的客户。

Ben：顺便说一句，我们节目里有个人体验特别有趣，比如 Airbnb 那期有一半内容是我当房东的经历。这次就轮到 David 分享买 Peloton 的体验。

David：有人可能觉得这不重要，但我认为它揭示了 Peloton 的一些问题：产品还不够完善，产品线定价也很奇怪。我买 Bike+ 时，公司派了一辆卡车上门送货。

Ben：这可贵了。

David：非常贵，不过他们把它卖成了……

Ben：而且他们自己掌握了整个分销渠道，开着卡车在全美各地送货。

David：是的。他们上门把 Bike+ 安装好了。随车鞋子的锁片不合适，还得给我寄新的锁片。这又是一笔运费、一次客服沟通，等等。

我用了 Bike+ 后觉得不太行，就利用 30 天退货政策退掉了。他们又派卡车来取。我买了原版自行车，那时价格已经降到 1,495 美元。我之前花了 2,495 美元；他们先后派卡车上门两次。现在我又少花了 1,000 美元，拿到自行车后踏板还有点问题，他们又派人上门维修。算下来一共上门四次：送货、退货、取回产品、寄新锁片，还有其他处理。

Ben：哇，他们恐怕得等你订阅到第三年，才能从你身上赚到钱。

David：完全正确，太不划算了。我不相信只有我一个人遇到这些问题。

Ben：也许吧。我们家的人只上门过一次，幸好一切都很顺利。

David：我现在是很满意的客户。不过正如你说的，他们到底得留住我多久，才能从我身上打平？

Ben：是啊。

David：我觉得通过不同的产品和定价决策，很多问题原本可以避免。

Ben：他们长期需要遵循一个趋势：降低价格，吸引核心富裕用户之外的下一圈客户。如果真想让公司继续增长，就必须这么做。但虽然长期来看是对的，那个时间点可能并不适合降价。

考虑到疫情带来的需求，供应链、库存和其他问题先不谈——我觉得那些因素让业务变得很脆弱——但他们可能不应该推出 Bike+，也不应该马上降价。虽然从长远来看，这两件事迟早都得做，只是当时不是时候。

David：对，Bike+ 还需要继续打磨才能上市。它也蚕食了原有客户群，我觉得这严重损害了 Peloton 品牌中令人向往的部分。还有个简单问题：教练上课用的都是原版车。如果公司真想推广 Bike+，为什么不用它上课？

Ben：我也一直注意到这一点，完全同意。

David：我觉得这很奇怪。倒不是说它毁了产品，但这明明是推广高毛利产品的好机会。

Ben：我在想，教练用车是否有定制软件，所以公司不想花钱把它移植到 Bike+ 上。

David：有可能。总之，这里有很多让人困惑的决定。或许最令人费解的是 2020 年 12 月，他们宣布以现金 4.2 亿美元收购 Precor。

Ben：还是现金收购！我和你都去查了，因为我们记得 Precor 是一家总部在华盛顿州的公司。

David：没错，在 Woodinville，对吧？

Ben：对。我还希望他们能用当时估值很高的股票来付这笔钱，但他们最后花掉了手上稀缺的现金。买 Precor，主要是为了它的制造能力，让 Peloton 能在美国生产，缓解供应链问题，也获得自有产能；说不定以后会把制造完全收回内部。

另一个潜在好处是，Precor 非常擅长通过商业分销渠道销售产品。Peloton 可以继承他们与各家酒店的关系，把更多 Peloton 产品放进酒店里，以后或许还能整合两条产品线。但目前他们把 Precor 当作完全独立的业务部门运营，也开始利用 Precor 的制造设施，尝试生产 Peloton 自行车。

David：对。让 Precor 改造生产线来制造 Peloton 自行车，听起来像是空想，或者是一个非常、非常长期的投资计划。商业合作关系倒比较合理，所以当时我觉得有些奇怪。后来他们在 2021 年春天宣布，要在俄亥俄州建设 Peloton Output Park，把制造收回自营。

Ben：现在他们要在我两处家乡之间生产了。

David：没错，这个话题我们稍后再谈。

Ben：那又是 4 亿美元，他们还宣布已经破土动工。

David：没错，又要花现金。2021 年春天，他们还召回了跑步机，之前发生过一些悲惨事故。公司处理得不算好。一开始他们有点像在说：“是用户没用对。”可是孩子受伤甚至死亡，这根本不该轻描淡写。消息公布后股价跌了 15%。

Ben：后来他们公开承认错误，说会配合调查，也很抱歉一开始处理不当。

David：然后是去年秋天，也就是 2021 年 11 月，他们业绩不及预期，下调展望。公布财报当天股价暴跌 32%。假日季又有一些广告。还有《欲望都市》新剧里 Mr. Big 在骑 Peloton 时去世，应该也给他们带来了些曝光。

Ben：不，那件事让股价大跌，之后就没恢复。

David：是。但我觉得用它作为卖出股票的理由并不合理。

Ben：是啊，但一旦这种事发生，比如《欲望都市》里有人骑 Peloton 时去世，Peloton 股价就下跌。你可能会说：“这也太蠢了。”但我觉得应该从中读出一点：投资者对这家公司的未来已经非常不安，所以只要想象类似事件可能发生，就足以吓到市场。这说明了很多问题。

David：这说明的问题远比《欲望都市》那一集多。接着，另一只鞋落地了——或者说另一只自行车锁鞋掉下来。1 月 20 日，新闻称 Peloton 要完全停止生产新硬件，因为库存积压，卖不出去。需求彻底干涸，疫情期间把未来需求都提前拉了过来。这是个坏消息。

Ben：他们现在压着价值 13 亿美元的库存。

David：没错。之前还是“怎么都生产不够快”。他们在全国乃至全球招聘配送团队，进人家家里送货、取回、维修自行车。现在却卖不动了。

Ben：管理团队和 John Foley 有很多值得称赞的地方：他们的执着、创业精神、开创一个全新运动品类、识别人才、聘请合适的教练、设计激励机制等等，做得太多了。但最致命的一点，是 Foley 等人一路上说过的那些话：需求确实提前释放了，但他们认为以后只会卖更多，需求永远会继续增长。他们完全判断错了。

公司增长大幅放缓，现在到了非常令人担心的程度：第四季度只增长 9%，之后第一季度营收只增长 5%。公司曾经相信，需求远比他们能满足的多。疫情确实把需求提前释放了，但他们认为之后不用弥补这部分需求，市场仍会保持高需求。他们彻底判断错了。

David：完全错了。最后再补充几件事，把我们带到今天。昨天公布财报时，他们下调了业绩指引：原本预计全年营收 40 亿到 45 亿美元，后来降至 37 亿到 38 亿美元。这意味着今年营收会比去年同期下降。对一家成长型公司来说，这可不是好事。

Ben：对。他们当时对扩张的信心非常高，以为只要不断扩张就能满足所有需求。他们在制造能力上投入了超过 8 亿美元：Precor 是一项独立业务，假设收购价格合理，这笔投资说得通；另外还有俄亥俄工厂。员工人数也从 2015、2016 年开始快速增长，直到 2020 年。2021 年 1 月，他们有 4,000 名员工；接下来一年左右增加到约 9,000 人，裁员前是这样。

David：这业务很复杂，但 9,000 名员工是全部员工数，对吧，不只是总部？

Ben：对，是所有员工。

David：明白了。

Ben：是的，最近裁掉的 2,800 人涉及整个业务，其中总部约 20% 的员工。不过此前他们确实大举投资，对需求也非常有信心。

David：没错。1 月 20 日的消息传出后，几周后激进投资者 Blackwells Capital 宣布持有 Peloton 5% 的股份。那时股价和市值都已跌破 IPO 发行价；而 IPO 本身也不算成功。Blackwells 还发布了一份演示文稿，要求 Foley 辞职，并启动公司战略出售程序。

这就来到昨天，也就是 2022 年 2 月 8 日。公司公布了糟糕的业绩，大幅下调展望，叫停 Peloton Output Park，取消在俄亥俄州建厂的计划，裁员 2,800 人，并任命 Barry McCarthy 为新 CEO。

Ben：他们对外说 John Foley 正在卸任 CEO，但实际情况是……

David：至少大家听起来是这么理解的。

Ben：大家确实会这么理解。这可能是为了安抚激进投资者。但我们还是来看看实际发生了什么：John Foley 成为执行董事长。

执行董事长和非执行董事长有什么区别？他仍然是董事会主席，但不再负责公司的日常运营。不过我想他仍是领薪的公司雇员，而不仅仅是董事。他既有董事身份，也保留某种运营角色，更像是和现任 CEO 一起制定战略。

虽然他不管日常运营，但仍然是公司职位最高的雇员。我觉得说 Foley 现在是 Barry McCarthy 的老板不太准确；但可以肯定，Foley 仍在董事会，并且是董事长。董事会可以任免 CEO。真正关键的一点是，过去 20 年里，创始人主导公司越来越常采用双层股权结构。

这是彭博的 Matt Levine 写的一段话：“Peloton 采用双层股权结构，创始人和一些内部人士持有每股有 20 票投票权的股票，Foley 持有其中很大一部分。根据 Peloton 的委托书，他控制公司 39.6% 的投票权，他的联合创始人……还持有另外 18%。”

David：你看，光这些就超过公司一半的投票权。

Ben：没错。Foley 一个人做不到，但他和其他联合创始人一起，基本上可以单方面作决定。Peloton 希望 Blackwells 和其他不满股东听到的消息是：“John Foley 已经卸任 CEO，我们请来了 Barry McCarthy。”但实际上，关键权力仍在 Foley 手里。

David：情况更复杂。上面说的都对，但我不认为 Barry 没有自主权还会接这个职位。

Ben：我完全同意。

David：还有他写给员工的备忘录，我们已经读过一部分，但我想再念几段，太精彩了。谁不想为 Barry 工作呢？

Ben：他真是个优秀的领导者。

David：确实。他写道：“我知道今天重组的消息很难接受。不能粉饰太平，这是颗苦药丸，而且据我的经验，苦涩会持续很久。但残酷的事实是，营收必须增长，或者支出必须缩减。除此之外，账就是算不平，现状也不可持续。我有一条核心管理原则：要面对现实。想要成功，就必须按世界实际的样子去面对，而不是按我们希望的样子。我们必须对自己和彼此诚实，即使事实让人不舒服或不想面对。” Ben，我想你之后还读了他那段关于东山再起的精彩内容。然后他在结尾说——

“未来几个月，你们会听到我谈公司的战略和我们计划采取的行动，以推动业务成功。为了避免任何误解，我们做的生意就是推动增长。”这句话像画了重点：这就是我们要做的事。“这要求我们敢于冒险，快速失败、快速学习、快速适应和进化，然后不断重复。我保证，这段旅程不会无聊。期待和你们共事，Barry。”

Ben：当然，他备忘录一开头就在说自己多喜欢和 Matt Wilpers 骑车。这很好玩。他不是以“嗨，我是你们的新 CEO”开头，而是说：“天啊，我太喜欢 Denis Morton 和 Matt Wilpers 的课程了。”我觉得他还说过：“可能很多人还不认识我。”想到全体员工正在读这封邮件，就更有意思了。

David：Barry 没有社交媒体账号，几乎不上网。

Ben：你甚至会想，他之前见过 Peloton 教练吗？可能也没有。

David：我猜最早也是昨天才见到。

Ben：太神奇了。

David：我也很好奇教练们怎么看这件事。顶级教练自己已经打造了很强的品牌。他们在 Instagram 和 Twitter 上都有大量粉丝，影响力非常大。

Ben：Emma Lovewell 和 Ally Love 的粉丝数都快到 100 万了。

David：还有 Robin Arzon 和 Alex Toussaint。

Ben：他们还把影响力延伸到了其他合作。去年 Ally 还是 Brooklyn Nets 主场的现场主持人。大家都有 Noom 或 Under Armour 的合作。即使他们从 Peloton 拿到 50 万到 100 万美元的薪酬或合同收入，我猜其他合作带来的收入可能更多。

David：他们就像职业运动员，代言和其他合作的赚钱能力要高得多。好了，先谈到这里。我们本来想在这期紧急节目的历史和事实部分讲得简短一点，但 Acquired 总是容易讲多。

Ben：我们也没法毫无准备就上节目。虽然只有一天准备时间，你我还是拼凑出了一套完整内容。历史上还有很多细节没讲，比如 John 和朋友曾在迪士尼邮轮上测试产品体验。你看到那个故事了吗？

David：没有看到，太棒了。

Ben：虽然跳过了，我还是讲一下。John Pleasants 后来在 Disney 担任高层，他说服 Foley 和他一起坐迪士尼邮轮。Foley 带了几辆动感单车，在课程开始后的前十分钟站在旁边指导 Pleasants 怎么骑。

David：他当时扮演教练？

Ben：是啊，还跟他说：“你想象一下，这里有一块屏幕……”他真的让 Pleasants 体验了……

David：后来 Pleasants 成了那轮 40 万美元融资中最早的天使投资人之一，对吧？

Ben：Peloton 的创业过程有太多离奇故事。要是这期节目按三小时的标准做，我们本来会讲这些。现在聊聊市场叙事：媒体目前有哪些看多和看空论点？看多的一面是，消费者极度喜爱这家公司，净推荐值大约是 90。

David：我们录节目时，你还戴着 Peloton 帽子。

Ben：我戴着是因为我推荐你成为客户，他们送了我 100 美元积分买周边，我很乐意戴出来。我希望 Peloton 继续成为高端品牌，因为我确实买了不少周边。就算公司被收购，我猜这个品牌在一段时间内仍能保持高端形象。有趣的是，我穿 SoulCycle T 恤会觉得有点奇怪，因为两年没去上课了；但 Peloton 的衣服我还是很乐意穿。

看多论点的一大部分是：“天啊，我们打造了一个消费者喜爱的品牌，他们喜欢产品，也喜欢体验。”David，录完节目后我可能就去骑一会儿；我们早上录节目，我错过了今天早上的课程。另一个看多论点是，不管现在增长如何，Peloton 怎么可能比疫情前还不值钱？会员人数从 70 万增长到将近 300 万。

David：他们卖的不只是一次性的自行车，还新增了大量订阅收入，流失率极低，净推荐值也很高。

Ben：没错。他们开创了互联健身品类，现在仍是其中最大的玩家。稍后讲竞争优势时会谈到，朋友也在用 Peloton 可能会形成网络效应。订阅用户大量增长，也带来一定的用户锁定。

我们说过最大的优势是极低的流失率。Peloton 早期选择了不会轻易流失的客户；但这正在慢慢变化，因为把产品降价之后，客户也更容易对价格敏感，流失率可能比最初那批客户高。

David：即便如此，流失率也只是从每月约 0.6% 上升到大概 0.8%——我可能记错数字了——仍然很不错。

Ben：完全同意。我想补充一个处于看多和看空之间、但值得了解的数据。公司上市时披露的信息显示，当时 Peloton 是 Affirm 最大的客户或最大收入来源之一。后来 Affirm 扩大了业务，也实现了多元化。

我用 Affirm 的分期方案买了 Peloton，可以几年内分期付款，而不是一次付清，因为当时是 0% 利率。有人大概是这么对我说的：“你想保留资金继续投资，每月还款，在两年里让资金继续周转并产生收益吗？”我觉得：“好啊，接受。”

David：我懂保险业务的运作方式了。

Ben：这笔交易我愿意一直做。很好笑的是，我为这么一点小钱纠结了很久——分期和现金付款对我来说差别不大——最后还是选择了分期。

David：这就是最典型的 Ben Gilbert，我太喜欢了。

Ben：但有意思的是，Peloton 为什么愿意提供 0% 利率？Affirm 又为什么愿意提供？看看两家公司私下的协议就知道了。Peloton 和 Affirm 做了笔后台交易：Peloton 对 Affirm 说：“如果你同意提供 0% 分期，我们会付你一笔费用，让这笔交易值得做。你告诉我们需要多少。”

Affirm IPO 前一年，收入中有 28% 来自 Peloton 的交易。如果按当时的营收数据估算，那就是 Peloton 每年付给 Affirm 约 1.5 亿美元，来提供 0% 分期。这能让你了解 Peloton 当时有多清楚市场状况：他们已经开始思考：“天啊，我们必须把产品卖给更广泛的人群，因为初期那些对价格不敏感的核心客户已经快饱和了。”

David：哇，这金额很大。我们很快会推出一期很棒的 LP Show，嘉宾 Christina Melas-Kyriazi 刚加入 Bain Capital Ventures。她是我的老朋友，也是 Affirm 的早期员工。我们聊了整个先买后付行业。对商家来说，这种付款方式的核心价值之一是能促成原本不会发生的交易。但你说得很对，这同时也有看多和看空的一面；不过看空方向的趋势是，公司过度聚焦核心客户，而过去一年多的情况变得很不正常。

Ben：看空论点是，最近需求很令人担忧：第四季度增长只有 9%，第一季度只有 5%。即使他们提供 Affirm 分期、降低自行车价格，增长还是这么慢。他们试着以不同价位吸引更广泛的人群，但效果似乎不太好。

David：是啊。最后一个看多论点，也许挺有价值。我不太想把信心押在某一个人身上，但我觉得从基本面看……我自己的 Peloton 使用体验让我认为，过去一年他们确实做出了一些糟糕的产品和营销决策。这并不是什么有争议的说法，产品和营销都明显有问题。

Ben：还有糟糕的战略、财务决策和预测。

David：我相信 Barry 能在解决这些问题上发挥很大作用。

Ben：当然。不过 Barry 不会负责产品，所以 Foley 和那些优秀人才仍然要做好产品工作。希望 Barry 能形成适当的制衡，让 Peloton 继续打造消费者喜爱的产品、品牌和体验，同时避免把公司的财务状况搞糟。

David：没错。市场喜欢这则消息，Peloton 昨天涨了 25%。

Ben：让一位职业 CFO 担任 CEO，某种程度上也是看空信号，说明公司陷入很大困境。不过，股价下跌后，如果你相信他能扭转局面，这也就成了看多的投资理由。

称 Barry 为职业 CFO，确实低估了他在 Spotify 负责广告业务的经历。不过，合适的类比也许是 Apple 换帅。Apple 当时的情况与 Peloton 差别很大、发展势头也更好，但两家公司都从创始人兼产品负责人当 CEO，转向由擅长运营、财务、供应链和合同管理的人负责。也许 Barry 可以成为 Peloton 的 Tim Cook。

David：这个类比真好。我相信他有能力，也相信公司有能力。Peloton 可能永远成不了 Apple，但我觉得它有能力比现在表现得更好。

Ben：再谈几个看空因素。我们说过增长放缓，也说过公司下调了营收目标和订阅用户目标。现在预计年底用户约为 300 万，而不是 350 万。他们还囤了价值 13 亿美元的自行车和跑步机，库存压这么多可不是好事。

还有一个不只针对 Peloton 的普遍看法：过去十多年里，似乎没有哪家开创消费硬件新品类的公司，最终能作为独立企业长期成功。看看 Fitbit、GoPro、Jambox。再提一个很久以前的产品：Flip Video。

这些公司创造了新品类、赋予产品意义，也用当时刚出现的新硬件开创了市场。但投入未必能收回。大量便宜的仿制产品进入市场后，原创公司守不住阵地。Jambox 做过 300 美元的蓝牙音箱，现在 20 美元也能买到还不错的产品，最后 Jambox 倒闭了。

Flip Video 最后被 Cisco 用一种很奇怪的方式收购。GoPro 仍然独立经营，但早已不是 IPO 时的明星股。Fitbit 也没能抵挡 Apple 进入市场，最终被 Google 收购。

Nest 可能也是类似故事，虽然收购过程有些混乱、处理得不太好。我想近期唯一一家成功独立上市的消费硬件公司，也许只有 Sonos。

David：我之前考虑过要不要提这一点，觉得对 Peloton 不公平；现在仍觉得不公平，不过拿来比较挺有意思。我能想到的最有力反例是 Tesla。

Ben：我就猜你会说这个。

David：是啊，两家有很多不同，但 Tesla 的策略和 Peloton 有些相似：都从高端市场开始。Elon 的总体计划，以及 Tesla 过去几年的调整，确实有共通之处。Peloton 创立后没多久，Model S 就上市了。

Tesla 的品牌策略、定价、营销、市场定位、产品研发和软件开发都做得怎么样？先推出 Model S 和 Model X，巩固高端品牌；再推出价格可承受、但仍让人向往的 Model 3，和 BMW 竞争，而不是直接降到丰田的价格区间。Autopilot 的推出也非常成功、很有战略性。尽管市场情况不同，两者的策略还是有些共鸣。

Ben：他们还很会利用资本市场，以非常有利的条件筹集大量资金。我说“利用”是普通意义上的，不是在指控他们做了违法的事。

David：没错。Tesla 也曾经历过差点倒闭的时刻。

Ben：不过在利用金融市场为自己谋利这件事上，Peloton 完全是反面例子。股价曾大幅上涨，他们随后全现金花 4.2 亿美元收购 Precor，最近又继续融资。激进投资者还提出另一个看空论点：“大家知道吗？2021 年 John Foley 在股价很高、还公开表示公司前景很强的时候，卖出了价值 9,600 万美元的股票。”

他们这么说，一方面是指控 Foley 做了类似内幕交易、违反公司政策的事；另一方面也想说明激励机制现在不一致了：他已经套现很多，现金身家很高。但我觉得这个论点说服力不大，因为即使按周一收盘价算，他剩下的股票还值 5 亿美元。手里有 9,600 万美元又怎样？如果有机会让剩下的 5 亿变成 10 亿、20 亿甚至 30 亿美元，照样很有动力。拜托。

David：他在 2011 年底或 2012 年初创办 Peloton，这是一段很长的旅程，他也在《How I Built This》节目里讲过。尽管以前的职业经历不错，但他并没有赚到什么大钱，创办 Peloton 前也不是大富翁。他不是……创始人，但当时肯定还没有 9,600 万美元。就这一点来说，我不会怪他。

Ben：他读过哈佛商学院，在 IAC 工作过，也认识不少 CEO 和高管，但这些关系最后只帮他筹到几十万、最多几百万美元。虽然他身处富人圈，也无法说服机构投资人入场。他有好工作，但要养家；认识很多有钱人，却没能很快帮公司筹到足够的资本。

David：激进投资者有时确实能提出好观点，Peloton 也有不少问题。但他们也很爱抱怨，激励机制同样不一致；当然，他们希望公司永远表现不好，这样自己就能继续买进再卖出。

Ben：好，讲竞争优势——品牌。

David：是。

Ben：除了其他因素，我是不是因为它是 Peloton，才愿意花 2,300 美元买一辆自行车，而不是最多只花 1,000 美元买别的？是的。

David：有意思。对，这肯定是品牌优势。我做了很多研究，也认真考虑过自己改装普通自行车，做成类似 Peloton 的系统。我喜欢折腾这类东西。要达到差不多的自行车品质，自己改装确实能便宜一些，但便宜不了太多。按价格衡量，这是一辆品质很高的自行车。所以我同意，品牌确实有力量。

另一个很突出的优势，我觉得也是 Barry 被吸引来的原因，是规模经济。即使音乐成本浮在上面，Peloton 仍能在内容和最优秀教练上投入更多。相较于 SoulCycle、Flywheel 和其他互联健身公司，这正是 Peloton 最明显的优势之一，因为它拥有最大的会员群体。就像 Netflix 一样，订阅用户越多，资源越多，就能投资更多优质内容，形成正向飞轮。

Ben：完全同意。Emma Lovewell 等人以前在 SoulCycle 当教练，这就是证据。

David：对，我想 Alex Toussaint 最初是在 Flywheel 开课的。

Ben：这很合理。Peloton 会告诉教练：“我们能让你的职业更有意思——名气、收入和发展机会都会更好，因为每堂课会有 5,000 人观看，而不是 40 人。我们也会请最好的教练、制作最好的内容。”我不知道他们的合同具体怎么写，但这会不会让这些教练以及他们制作的内容成为一种难以复制的稀缺资源？至少在我看来，这是最好的点播健身内容。

David：是的，内容库当然很重要。从用户角度看，我很喜欢 Alex，他太棒了，而且不断推出新内容，比如 Ride to Greatness。我想稍后再多谈谈这件事。

这对我非常有价值。如果他不再制作新内容，我会认真考虑取消订阅。不过，过去几年累积的课程库也很有价值，我会回去重上旧课。即使 Alex 转到别的平台，其他平台也要很久才能累积出这种内容。我有几堂他几年前做的 20 分钟课程，对我来说质量很高。

Ben：顺便说，我记得有位教练后来离开或转投了其他平台，名字我想不起来了。几年前我查过，Peloton 好像把他以前的内容都下架了。这个决定很有意思，等于在说：“我们不想继续免费帮你建立品牌，让你来和我们竞争。”我觉得他们肯定会逐案考虑是否保留离职教练的课程。

David：这对教练也是个很大的约束。如果你离开，自己积累的整套课程内容也会消失。

Ben：没错。我会想把那类合同一份份仔细研究清楚。

David：完全同意。

Ben：好，这些是主要的竞争优势。再谈几个 Acquired 常见的“如果当初不同会怎样”。比如当初他们真的和 SoulCycle 达成合作会怎么样？我会以 SoulCycle 为例而不是 Flywheel；尽管当时 SoulCycle 不太理会他们，但它更值得分析。

SoulCycle 过去几年过得不太好。先是 Trump 筹款活动，接着 SoulCycle 所属的 Equinox 健身集团上市失败。我不是医生，也不是流行病学家，不过……

David：这不是投资建议，也不是医疗建议。

Ben：但疫情期间，要说最不适合去哪里，大概就是一个通风不良的小房间里挤着 50 个人，大家连续 45 分钟用尽全力呼吸。

David：不过里面点着蜡烛，能起点作用吧。

Ben：我试着想，疫情期间我最不想去的地方是什么？就是 SoulCycle 教室。买 Peloton 之前我经常去，现在我想自己大概再也不会回去了，无法想象恢复那种习惯。即使不谈新冠，若想保持健康……

David：我只会在特定场合考虑。比如你我以前一起去 SoulCycle，那种和朋友一起上课的体验很有意思。以后或许偶尔会去，但绝不会每天都去。

Ben：Peloton 做大之后，SoulCycle 当然也推出了竞争产品。那并不是完全由 SoulCycle 独立经营，而是 SoulCycle 与母公司 Equinox 共同参与。我觉得这个产品彻底失败了。假如 Peloton 和 SoulCycle 五六年前合作成立合资公司，等到疫情时业务已经发展得很成熟，会发生什么？

David：有意思。我觉得这种合资公司不会像 Peloton 作为一家全栈独立公司那样成功。

Ben：不过他们可以装摄像机，建一个小型 SoulCycle 直播间。

David：这里又能看到 Peloton 早期的反向定位。如果 SoulCycle 或 Flywheel 来做，会有太多利益和资源需要协调。你必须把最好的教练从线下业务挪走，专门为线上课程服务，从而蚕食核心的线下运营。那会造成很多复杂问题。

Ben：每堂线下课都能赚钱。如果你经营的是那种本地工作室，你就会想：“那我……”

David：没错。录下来放进和 Peloton 合资经营的平台当然可以，但我觉得内容质量会比一家完整整合的公司制作出来的低。

Ben：Peloton 的课程制作非常精良。我研究这家公司时看了控制室的视频，里面架设了很多摄像机。现在他们就像一家电视制作公司，教练是擅长骑车的明星，但工作室本质上是电视摄影棚。想把 SoulCycle 的工作室改造成电视台，会非常困难。

David：没错。如果你是 SoulCycle 的决策者，要把最好的内容和教练挪去服务一个还要收入分成的合资企业，我也会犹豫。

Ben：接下来还有个问题，我知道你想谈：过去几年 Peloton 应该怎么管理？他们可以做些什么，才能更强势地度过这段时期？

David：现在说 Precor 收购很蠢、Peloton Output Park 项目方向错误，当然很容易。长期来看，把生产收回内部可能是好事，但当时投入那么多现金，也许并不明智。

我已经聊了很多自己对产品和定价决策的看法。但我们也得诚实面对自己和市场：过去一年各种指标一路向上，很容易相信需求会一直增长。能在一家公司的黄金时期保持纪律非常罕见；而那段时间可能是历史上最好的企业增长机遇之一。

Ben：没错。相比之下，很多其他公司的需求并没有消失。Amazon 的需求先飙升，之后又在各条业务线上持续增长；Peloton 则是先飙升，后来又下滑。

我觉得拿 Eric Yuan 和 John Foley 来比，或者直接比较 Zoom 和 Peloton，很有意思。两家都是疫情期间快速上涨的股票，后来都大幅下跌：Peloton 比高点跌了 80% 以上，Zoom 跌了 70% 以上。但 Zoom 的营收仍以接近 100% 的同比速度增长，而且自由现金流为正；Peloton 则整体严重亏损，还通过增发股票从公开市场筹集数十亿美元。

他们似乎认为需求激增会永远持续，所以进行了收购和昂贵投资。我不想把所有责任都归咎于管理层——也许确实有管理问题——但我觉得关键在于他们无法预测和判断需求正在枯竭。经营一门需要协调更多实体环节、更多“原子”的生意，本来就很难。

David：这波需求激增给 Peloton 带来了巨大的复杂性。Zoom 当然也有复杂问题，但他们卖的是软件。Peloton 的情况完全不同。

Ben：没错。好，我们来评分吧。我想描述 Barry 接手后可能出现的 A 情景，以及 C 或 F 情景，看看各自会是什么结果。

David：好。也许先聊 C 情景，会更有意思。F 情景很明显：业务断崖式下跌，需求彻底消失。

Ben：公司拆分卖掉。

David：是啊。我觉得可能性不大，不过……

Ben：我认为 C 情景是公司六个月内被卖掉。

David：我同意，六到十二个月内。

Ben：售价 80 亿到 100 亿美元。

David：对，甚至可能是 200 亿美元。如果未来一年内出售，为股东带来不错的短期回报，我觉得这就是 C。

Ben：我想很多股东都会很乐意一年后以 200 亿美元卖掉公司。

David：完全同意。我觉得股东会很满意。不过如果真卖掉还是挺可惜的。我们都不认识 Barry，也从没和他聊过。Barry，诚挚邀请你来做客。等这一篇故事结束后，你一定要来节目和我们回顾一番。

Ben：或者你愿意现在就来续谈也行。我们很乐意主持。

David：是啊，我们非常欣赏你。但我不觉得他接下这份工作，是为了六到十二个月后把公司打包卖掉。那他为什么要这么做？

Ben：我同意。我不觉得 Peloton 现在是一家能够独立、长期经营下去的公司。我觉得它可能会像我们以前讨论过的消费电子公司一样，但我相信 Barry 能扭转局面，用严格的财务管理把公司经营好，并做出更明智的投资。

我很难想象他们未来还能每年增长 50%。新需求要从哪里来？他们怎样对产品线作出重大调整，找到新的需求？如果能成为独立公司、成长为规模大且盈利的独立企业，并从核心用户向外围人群逐层扩大需求，那就是 A 级表现，也就是梦想。

David：没错，那就是 A+，绝对是梦想。想想看，他们现在有不到 300 万名订阅用户？

Ben：大概是这样。

David：其实人数不算很多。

Ben：没错，尤其是在好几个国家。

David：我不知道准确数字。假设三分之二在美国、三分之一在其他地方。这个估算可能偏乐观，就先这么算。那美国订阅用户约 200 万，而美国有 3.3 亿人口。Peloton 可服务的人群肯定远不止 200 万。

还有数字应用。我觉得数字应用体验很好，我最开始也是从它入门，后来才买了设备。Apple 正在投资类似的数字健身应用策略。如果每月 12.99 美元，就能上质量很高的课程，这就是 Netflix 模式。以 12.99 美元每月获得最好的内容和最好的教练，很多人都负担得起。

我觉得核心的高端用户和有向往的消费者市场还有空间。也许可以分成两个群体：不在意价格的富裕用户，以及在意价格但愿意为产品投入的向往型消费者。再加上数字产品，Peloton 可能有机会成为一家长期独立经营、甚至支撑 490 亿美元市值的公司，虽然未必能永远保持。

Ben：我喜欢这个设想，但我觉得它不是最可能的结果。我认为两年内最可能发生的是公司被收购。不过有意思的是，我们可以等着看，也已经把自己的判断公开说出来了。

David：过几年我们再请 Barry 来回顾。

Ben：一定。

David：说定了？

Ben：说定了。

David：成交，我们隔着视频握手。

Ben：好。接下来是推荐环节？

David：推荐。就像节目开头说的，不论你喜不喜欢这期紧急节目，都去看 Hill School 对 Barry McCarthy 的访谈。内容非常精彩。这可能是网上唯一一段专门介绍他的长篇访谈。还有一些节目讲过他的直接上市经验，但那只是顺带谈到；这段真正集中讲他本人和职业经历。值得一看，里面还有个很棒的观点。

他讲了在 Netflix 和 Spotify 做过的战略规划练习，我相信也会带到 Peloton。这个练习是如何规划和建设一个有韧性、能应对未来的组织。他会做四到五年的战略规划。具体细节我就不剧透了，非常值得去看。

Ben：太好了。我的推荐也相关。自从做完 Taylor Swift 那期节目后，我听了不少《Switched On Pop》。有一期非常棒，叫《邦德主题曲的音乐密码》。主持人真的很出色，节目质量一直很高。可以把它想成音乐版的 Acquired。

我最近特别喜欢音乐播客，尤其是这期，它介绍了邦德主题曲的历史，以及几十年来不同电影里的歌曲。它们在音乐上彼此关联。听主持人分析邦德主题曲结尾那个神秘和弦如何在不同年代、不同电影主题曲里出现，非常有趣。我强烈推荐，听起来特别好玩。这就是我的推荐。

David：我们之前讨论时，我就去听了那期，确实特别棒。整个节目都很好。我最喜欢的一部分是他们让我想起 Chris Cornell 为《皇家赌场》唱的主题曲，太棒了。

Ben：是啊。

David：愿 Chris Cornell 安息，那是史上最好的邦德主题曲之一。

Ben：听众朋友们，感谢大家一路陪我们走到这里。欢迎去听 LP Show。我们和 NZS Capital 嘉宾合作的最新一期非常精彩，他们真的很聪明。如果你盯着股票行情看得焦虑，这不是投资建议，不过也许能帮你冷静下来、从容思考。

David：像喝了一杯温暖的茶。

Ben：是啊，现在确实是艰难时期。如果你是在节目发布当天收听，今晚想加入 Zoom 通话的话，可以访问 acquired.fm/lp；我们晚上在线上见。我们还有职位信息板 acquired.fm/jobs，去找你职业生涯里的下一个好机会。也欢迎把节目推荐给朋友。

你可以在 Spotify 的视频节目里观看我们，和 Taylor Swift 及许多其他优秀艺人、播客一起出现；当然也可以在任何播客平台收听。听众朋友们，下次再见。

David：下次再见。

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