SoftBank、Fortress 与愿景基金
SoftBank, Fortress and the Vision Fund
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我不知道是 2 和 20，还是更低。是啊，但就算费率更低，这也是一大笔钱。我有很多想法。欢迎收听 Acquired 第二季第四期，我们聊科技公司的收购和 IPO。我是 Ben Gilbert。我是 David Rosenthal，我们是本节目的主持人。今天我们要讲一笔永远改变了风险投资、私募股权和新兴科技公司的收购。我好像把“永远”说了两遍。
SoftBank 收购 Fortress。确实改变得太深远了，得说两遍“永远”。当然，之后还有 SoftBank 愿景基金的成立，我们会把这两件事的联系讲清楚。不过，在深入讨论之前，David，我得先祝贺你本周的大消息：Wave Capital 正式宣布成立。谢谢，谢谢 Ben。正如一位听众在 Slack 里指出的那样，我终于不用再对自己在做什么……
……遮遮掩掩了。我们很兴奋，接下来几年打造 Wave 会很有意思。说不定几年后我们会比 SoftBank 规模更大。那可不是我们的愿景。懂我意思了吗？你的基金可没打算追求这个目标。太好了，这个消息终于公开了。我相信以后我们会有很多机会在节目里加入你的视角。确实如此。在正式进入节目之前先说点事：如果你是新听众，可以访问 acquired.fm 加入我们的 Slack。我刚看了一下，已经超过 1,200 人了。欢迎来聊大型科技新闻、推荐节目，也和其他听众交流。好，听众朋友们，现在正好和大家聊聊我们节目的老朋友 ServiceNow。大家都知道，ServiceNow 是一个推动业务转型的 AI 平台。
他们还有新消息要分享：ServiceNow 即将推出 AI 智能体。只有 ServiceNow 平台能让 AI 智能体在你业务的每个角落投入工作。没错，正如你们过去一年听我们节目时了解到的，ServiceNow 很擅长拥抱最新 AI 进展，并将其融入客户产品。AI 智能体是下一阶段。那么，什么是 AI 智能体？它们能思考、学习、解决问题，
并自主作出决策。它们代表你的团队工作，提升团队的生产力和潜力。你不仅能获得惊人的生产力提升，还能始终掌握控制权。没错。借助 ServiceNow，AI 智能体可以主动解决从 IT、人力资源、客户服务到软件开发等各方面的问题。它们能够协作、彼此学习并持续改进，替整个业务处理繁琐工作，让团队专注于真正重要的事情，
从而让员工的工作更高效、客户体验更好，也让每个人的工作变得更好。没错。点击节目说明里的链接，或访问 servicenow.com/ai-agents，了解如何让 AI 智能体为你的员工工作。David，SoftBank 的愿景基金。先从最基础的问起：SoftBank 是什么？如果要用一句话概括这期节目，SoftBank 并不是一家银行，而是一家日本综合企业，1981 年创立，主要经营电信业务；实际上，它最初在日本是一家 PC 软件分销商。没错，我们可能会聊到这一点。
SoftBank 要收购 Fortress，而且刚刚成立了愿景基金。你肯定听人谈过愿景基金吧？我想硅谷偶尔会有人提起。呃，好像不算什么大……不对，这可是这里唯一的话题。在旧金山或硅谷走进一家咖啡馆，几乎不可能听不到有人聊愿景基金、SoftBank 和它那位标志性创始人 Masayoshi Son。作为一名风险投资人，这和你有关吗？你会听同行谈起它吗？它对风险投资之外的领域也有影响吗？愿景……
基金目前规模为 930 亿美元，还可能扩大到 1,000 亿美元。这是人类历史上任何人募集过的最大基金，规模是第二名的五倍左右。这不仅是最大的一支风投基金，它还会对整个投资行业产生巨大影响。你可能听说过 SoftBank 最近发起的 Uber 股份要约收购：SoftBank 刚买下 Uber 15% 的股份。他们最近还向 WeWork、DoorDash、WAG、Slack 投入了数亿美元，甚至数十亿美元。这些交易节奏很快、规模巨大，正在改变一切。这就是我们要来报道的原因，而且这一切的关键环节，恰好是一笔收购。
如果我们想为选题时机自我表扬一下，其实也做不到，因为现在才有内容日历，而且我们不知道这些事情什么时候发生。不过 SoftBank 上周刚宣布，要把 Fortress 和愿景基金归到同一个体系下。因此今天我们会回顾历史，讲讲收购 Fortress 的经过，以及这笔交易如何关联到整个愿景基金。要开始了吗？开始吧。好，今天的历史和背景部分要稍微换个讲法。我们会晚些再介绍 Fortress，不过既然这是 SoftBank 愿景基金专题，确实得先从 SoftBank 讲起。
不过首先要说的是，SoftBank 那位极具标志性的创始人，在美国和西方的知名度还不如他应有的程度，虽然这种情况正在迅速改变。他就是 Masayoshi Son，大家通常叫他 Masa。他是个很有意思的人物。1957 年，他出生在日本南部九州岛，而非东京。他父亲是渔民，家境相对贫困。Masa 的家人是移民日本的韩国人，他的祖父母都是韩国人。那时在日本生活并不好受。日本与韩国、中国的关系一直很复杂。Masa 小时候，日本政府甚至规定……
……日本的所有朝鲜家庭都必须改用日本姓氏，实质上等于要求他们放弃自己的身份认同。这发生在 Masa 年幼时，所以他们一家把姓氏从 Son 改成了 Yasumoto。David，你做这期研究之前就了解这段历史背景吗？不了解，我之前确实不知道。不过 Masa 经常谈到这段经历，对他影响很大。有一段很好的访谈，我们会放到节目说明里。他几年前上过 Charlie Rose 的节目。Charlie Rose 本人近来也因为性方面的不当行为指控而颇具争议……
……不当行为指控。不过他采访 Masa 的那期很好。Masa 谈到自己的童年，以及童年经历对他的影响。尽管他在日本农村的岛上长大，父亲是渔民，父母却一直鼓励他，告诉他将来会很优秀、会成就大事。他从小就很早熟。十几岁时，日本有一位 McDonald's Japan 的总裁写过一本商业书，Masa 读到后深受启发，决定一定要见这位作者。他开始打电话到对方办公室，联系上秘书后一次又一次地打过去，说自己必须见他。秘书说……
……不行，你见不到他。最后，Masa 直接飞去东京，跑到办公室说：“不见到他，我就不回家。”他当时才 16 岁。那位总裁最后说：“好吧，我给你 15 分钟。”这简直是消耗战，真的是消耗战。那个人给了他两条建议。Masa 问，作为一个当时身在日本的 16 岁年轻人，他会得到什么忠告？那人回答了两点。
第一，学英语。第二，学电脑和计算机科学，因为那是未来。现在你还会听到这种建议，但在 60、70 年代，谁会这么说？当时应该是 70 年代中期。真不可思议，这个人很有远见。
Masa 果然把这条建议记在心里。几周之内，他就搬到了美国。他家和美国毫无联系，但他还是搬到湾区，在当地读完高中，然后上大学。他先在一所叫 Holy Names University 的学校读了两年，接着转学到 UC Berkeley，主修经济学和计算机科学。他一路向前。这一切都是因为他想追随那位总裁的脚步，成为商人、创办公司。转学到 Berkeley 后，他做了两件事。第一，他说服一位教授和自己一起创业……
……那位教授教物理，他们做了一种电子翻译设备，一年内就以 170 万美元卖给日本综合企业 Sharp。记住，那还是 70 年代末。作为一名学生能做成这样的事，真棒。是啊，几年前他还在日本一个渔村。另一件事是，他把部分出售翻译设备所得用来把太空侵略者街机从日本进口到湾区和 Berkeley 校园。据 Masa 自己说，他大概从中赚了一百五十……
……万美元，可能还不止他从那笔出售里分到的钱。没错，完全没错。这让我想起 Tony Hsieh、Alfred Lin 和 Zappos 卖披萨的故事，太疯狂了。1980 年 Masa 从 Berkeley 毕业时，已经是百万富翁了。他决定回日本。回去之前，他还先创办了另一家公司 Unison，很快就被 Kyocera 收购了；我记得 Kyocera 好像是韩国公司。这笔交易金额不明确，Masa 没怎么谈过。他最后还是决定回日本。他已经小有名气，接下来决定做两件事。
第一，他要把姓氏改回 Son，不再使用家人过去采用的日本姓。他谈过这件事，觉得自己过着一种虚假的生活；他想做真实的自己，以真实身份为人所知。第二，他决定再创业一次，但这次要创办一家能产生巨大影响力的公司。于是他回家住了下来，在家待了大约半年，然后决定创立一家公司，取名 SoftBank。为什么叫 SoftBank？他的商业计划是成为日本的软件分销商。那时候软件……
……还没有 CD 光驱，都是装在包装盒里、在商店出售的实体产品。在如今分销成本趋近于零的世界里，我们很容易低估分销商的价值，觉得这不是什么大生意。但在互联网出现前，分销是价值链中不可或缺的一环，有很强的经济价值。没错，如果没有零售商和企业对企业的软件分销，就无法把软件送到用户手里。
那时可能还不是 3.5 英寸软盘，而是真正又大又软的软盘。总之，如果没有分销商，个人电脑就拿不到软件。他也意识到，要做好分销，还得进入出版行业。不只是出版软件本身，还要出版让人发现软件、并愿意购买软件的内容。于是他先在日本出版 PC 杂志，后来发现这本身也是很有意思的生意。业务进展不错后，他决定继续扩张。特别是，他想重新进入美国市场，因为自己在这里接受教育，也了解当时美国软件行业的创新有多活跃。那是在 90 年代中期。他做了两件事，首先收购了 Ziff Davis，后者出版《PC Week》等许多刊物。
我记得那时候读过这些杂志。于是 SoftBank 收购了 Ziff Davis。之后他又收购了 Comdex。Comdex，对。他们还收购了一个叫 Comdex 的组织，有点像……有点像科技界的 South by Southwest。对，它叫 Comdex，差不多就是科技界的 South by Southwest。没错，那是个电脑展。只要你对电脑感兴趣，不管是分销商还是创作者，都会去那里。David，你看过《电脑狂人》吗？
你说的是电视剧吗？不是，我听说那剧很好看。确实很棒。节目里有个重要时刻，是在 Comdex 上第一次演示产品。我想这比你我都早；那时候只要你对电脑感兴趣，就会去那里看看所有新产品。没错，差不多就像当年的 South by Southwest，各种内容都汇集在那里。那几乎就是当时整个科技行业，因为那时一切都围绕 PC。于是到了 90 年代中期，他已经建立起一套帝国般的业务：PC 分销、PC 媒体和相关活动。先是在日本，后来又进入美国。他开始意识到互联网要来了，想重新规划这套业务。互联网会带来巨大机会，可以投资许多将要在网上创建新业务的公司。他会怎么做？他以 SoftBank 的名义，在美国成立了一家风险投资公司，找了几位当地合伙人和投资人。
这家美国风投公司里，有一位合伙人叫 Ben，你知道是谁吗？Brad Feld，Foundry Group 的创始人之一。Brad 现在当然在 Foundry Group；Foundry 也投资了 PSL 和 Wave。Brad 在成立 Foundry Group 之前创办了 Mobius，大多数 Foundry 合伙人之前都在 Mobius 共事过。Mobius 基本上是从 SoftBank 分拆出来的。哦，明白了。他们中的好几位最初就是在 SoftBank 一起工作的。
明白了，明白了。我觉得 Brad 在 MIT 期间于波士顿创办的第一家公司，是一家软件出版和分销公司。SoftBank 好像收购了那家公司，他后来才因此进入风投行业。我们得请 Brad 上节目，让他补充一下这段历史。
太棒了。是啊，有意思的补充。SoftBank 开始在美国设立风投公司后，正值 90 年代中后期互联网热潮。美国风投公司和 SoftBank 自己都进行了大量企业投资，最后总共持有全球大约 800 家公司的股份。其中一家公司就是 Yahoo。Masa 有一次在美国时，遇到了刚起步的 Jerry Yang，之后……
……SoftBank 向 Yahoo 投了一小笔钱。我不知道这是和 Sequoia 同时、之前还是之后，但他们后来成了 Yahoo 的大股东，累计投资约 3.5 亿美元。Yahoo IPO 时，SoftBank 是公司最大的股东。他们还创办了 Yahoo Japan，对吧？没错。Masa 找到 Jerry，说：“Yahoo，你们在美国做的事情也应该推广到全世界。我们为什么不一起创办 Yahoo Japan？”于是双方成立合资公司。Yahoo Japan 变得非常有价值，后来还在日本单独 IPO，为 SoftBank 带来了巨大的成功。你现在可以看到，愿景基金的一些做法其实并不新鲜，过去他们一直这样做；只是后来又重新做了一遍。
他们似乎也想用同样的方式和 Amazon 合作。据说 Bezos 拒绝了，因为 Masa 和 SoftBank 想在日本合资公司里占太多股份。Bezos 大概会想：“这是我的机会，你们在说什么？”是啊，就是这样。接下来就很疯狂了。在互联网泡沫期间，SoftBank 一度发展得非常顺利，Masa 甚至短暂成为世界首富，超过了 Bill Gates。SoftBank 市值升到将近 2,000 亿美元，他们还持有许多公司的股份。
泡沫确实能把非流动性股票的估值推得很高。没错。听说那段时间他和 Bill Gates 竞争世界首富。Bill 还去东京拜访过他。Masa 在东京的豪宅地下室建了一套高尔夫模拟器。他在 Charlie Rose 等节目里讲过这个故事：那不只是普通的视频高尔夫，还模拟海风、海洋气味和自然光。Bill Gates 当时非常震惊。那时 Bill 的墙上挂着会自动换图的照片，这件事还挺有名的。
没错，这正合他的兴趣。可惜 Masa 超过 Bill 不久，互联网泡沫就破灭了，于是他又获得了另一个臭名昭著的纪录。我想至今仍是如此：他是历史上单个人损失金额最多的人。也就是说，
2001 年互联网泡沫破裂的几周内，他的个人财富蒸发了 700 亿美元，没错，是 700 亿。那相当于一个小国家的 GDP。完全没错，差不多是愿景基金规模的七成。但他从中学到了不少。作为一个极有韧性的人，他反而更坚定了。他学到并决定要重视企业的现金流和利润。互联网泡沫的问题之一，众所周知，就是很多公司没有现金流，甚至连收入都没有。所以 Masa……
……吸取教训后决定，不再只做软件公司和科技公司的投资，而要转向基础设施。他特别看重基础设施，是因为看到了它有吸引力的现金流特征。具体来说，他开始在日本发展宽带。当时宽带正在兴起，人们不再使用拨号上网，日本在这方面尤其先进。还有一件事值得一提：那段时间，也就是 2000 年，他仍然在做早期投资。其中一笔是 2,000 万美元……我们很快就讲到。
这个悬念要留到后面。他并没有停止投资。SoftBank 先进入宽带业务，收购了 Japan Telecom，之后又投资宽带。不好意思，我保证一会儿会回来讲投资。但我觉得这其实是个更精彩的故事：他开始意识到移动通信会成为未来。Masa 就是这样的人，他非常大胆，总会提前几年思考。到了 2000 年代中期，日本的移动电话比世界其他地区先进得多，不过还不是我们今天想象的那种移动设备，大概只发展到一半。
他认为移动设备会成为互联网的未来，想抓住这个机会。他觉得要怎么做？当时他完全不在移动通信领域，只做有线宽带。他认为自己需要一款能改变游戏规则的设备。于是他飞到美国，去见 Steve Jobs，大概是在 2005 或 2006 年。
对，他去美国见了 Steve Jobs，想办法进入移动电话行业。他认为只有 Steve Jobs 和 Apple 能开发出那样一款改变游戏规则的设备。Masa 还带了一张自己画的草图：在 iPod 里加上一部电话。那像是 Tony Fadell 版本的 iPhone。真的吗？他做了 P1。他坐下来见 Steve，说：“我想进入移动通信，需要一款好设备。你应该做出来，我还带了张图给你看。”当时 Apple 正在……
……进行一场距离 iPhone 发布大约还剩 12 个月的内部竞赛。没错。Steve 好像笑了，说：“我不需要你的图。你以为我们没在开发这东西吗？”Masa 回答：“没关系。如果你做出来了，我想成为第一家运营商。”Steve 觉得这很有意思：“没人知道我们在开发这款产品，但确实在做。看在你专程来找我、还很有胆量带着设计图过来的份上，我愿意和你合作。你需要什么就告诉我，不过我们还需要一家移动运营商。”Masa 说：“我来解决，给我大约一年时间。”于是他回到日本，安排了一笔交易，收购 Vodafone Japan。当时它是日本最大的几家移动运营商之一，相当于 AT&T、Verizon 或 Sprint。不过他手里没有收购所需的资金……
……于是他在资本市场筹集了约 200 亿美元的债务融资，其中大部分据说来自 Deutsche Bank。当时该行有一位叫 Rajiv Misra 的负责人，他之后还会再次出现在这个故事里。Masa 买下 Vodafone 时，心里有个承诺：iPhone 推出后，Steve 会让 SoftBank 成为它在日本的独家运营商。这发生在 2006 年。iPhone 在 2007 年发布并在美国上市，2008 年，更名后的 SoftBank Mobile，也就是原来的 Vodafone Japan，成了 iPhone 在日本的独家运营商。这影响非常大。
他们的市场份额翻了三倍，日本人爱上了 iPhone。David，这简直是三维棋局。完全没错，都是因为那张草图。这可以说是 SoftBank 当时最成功的事之一，他们从曾经因损失最多而臭名昭著的处境中实现了大逆转。后来，
2013 年，他还试图进入美国移动运营商市场，SoftBank 收购了 Sprint。所以 SoftBank 拥有 Sprint，也就是美国的 Sprint。是全资子公司吗？最初他们好像收购了 73% 左右。我不知道现在是不是百分之百持股，但肯定拥有绝大多数股份。不过，在这些年里还发生了另一件小事……
Ben，你刚才提到过。其实早在 2000 年，也就是科技泡沫破裂之前，Masa 在他投过的 800 家公司里又做了一笔投资：向中国一家叫 Alibaba 的公司投了 2,000 万美元，比它 IPO 早了 14 年。快进到 2014 年，Alibaba 上市了。我想那是有史以来规模最大的 IPO，肯定也在我们未来要讲的选题清单里。IPO 之后，SoftBank 持有的 Alibaba 股份，变成了公开市场上价值 600 亿美元、可自由交易的证券。这背后有很多因素，但我觉得真正促成……
……愿景基金的，是这笔回报。SoftBank 一下子获得了 600 亿美元的流动科技投资资产，这发生在 2014 年。我算得对吗？2,000 万美元变成 600 亿，是 3,000 倍回报吧？没法计算。很多人认为，这可能是有史以来最好的投资之一。我们讲 Apple 收购 NeXT 时，称之为创造了万亿美元市值的史上最佳收购。我觉得这笔 2,000 万美元的投资可能是史上回报最高的投资之一。你知道 Yahoo 和 Alibaba 的关系是不是从这里开始的吗？有没有什么联系？
确实有关。我没研究具体的时间线，不知道是 Jerry Yang 先认识 Jack Ma，还是 Masa 先认识并投资了 Jack Ma。但 Jerry Yang 和 Yahoo、Masa 和 SoftBank 都投资了 Alibaba。众所周知，Alibaba 上市时，它的股票是 Yahoo 市值的重要组成部分。没错。Yahoo 被出售前几年，他们在 Alibaba 上市之前就卖掉了一半持股，当时的估值远低于 IPO 时的估值。真得有 Masa 那样的信念才能一直持有。
确实。如果还不够明显的话，这人真是了不起。他不是“奥马哈先知”，而是“日本先知”。对，他像日本版的 Jeff Bezos 和 Warren Buffett 合体。感觉他确实应该管理 1,000 亿美元。我也不知道。要说谁能做到，也许就是他。如今 Masa 是日本首富，他实现了自己的目标——虽然这并不是他明确设定的目标。创立 SoftBank 时，他想要产生影响。到 1 月为止，他的个人净资产估计约为 220 亿美元，世界排名第 39。和曾经的 700 亿美元相比少了不少，
不过仍然非常惊人。2014 年 Alibaba IPO 后，SoftBank 有了大量资本。虽然花了很长时间，但他们作为投资者取得了很大成功。也要指出，他们并非每笔投资都成功。他们买下了 Sprint，但 Sprint 的价值没有大幅增长。他们的投资整体不错，也通过买入 Supercell 股份、再卖给 Tencent 获得了巨大回报。但 Sprint 不是能拿来夸耀的投资，也没有给他们带来数百亿美元，无法单靠这笔钱募集史上最大的基金。没错，不过如果你自己就有 600 亿美元，那已经足够了。还有几件事。
2015 年，SoftBank 聘请了 Nikesh Arora。他很早就加入 Google，担任过首席商务官，负责多年搭建 Google 的广告业务，基本上是公司的变现负责人。SoftBank 把他挖了过来，让他担任总裁兼首席运营官，并且明确表示，他是 Masa 退休后接任的第一顺位人选。当时 Masa 已经接近 60 岁，
……大概五十多岁末到六十出头。Nikesh 来自印度，移居美国之前就在那里。他开始投资印度的成长型企业。2014、2015 年，印度科技初创公司出现了一波热潮——现在回头看，可能确实有些泡沫——其中包括 Ola、Snapdeal 和 Flipkart。等等，你刚才说 Snapdeal 和 Flipkart？SoftBank 投了 Snapdeal，但没投 Flipkart。我想他们其实也投了。所以他们愿意止损，或者转而投资竞争对手，这点挺不可思议。Snapdeal 的发展没有达到预期。后来到 2017 年 4 月，愿景基金……
……向 Flipkart 投了 40 亿美元。哦，哇。不过那是通过愿景基金投的。对，当时还没投。Nikesh 大概主导了对这些印度公司的投资。嗯，我刚才说得可能不太准确。
也许更准确的说法是，当时那是另一家实体、另一个投资工具。是啊，有意思。不过如今这也成了愿景基金声誉的一部分。他们聘用 Nikesh 时，合同规定两年支付给他 2 亿美元。他是全世界薪酬最高的高管。Masa 做事总是很大手笔。David，这钱也没那么多，毕竟分几年发。是啊，两年。不过正如你暗示的，印度有些投资不太顺利，尤其是 Snapdeal。Nikesh 和 Masa 的关系据说也因此恶化，当然可能还有许多其他原因。
Nikesh 最后在 2016 年离开了公司。Masa 的愿景依然很大，仍然想推动 SoftBank 投资，但原本负责运营的人不在了。让我们回到 Alibaba IPO 前后。前面提到的 Rajiv Misra 曾在 Deutsche Bank 工作，协助安排了 Vodafone Japan 收购案的债务融资。Masa 也把他挖到了 SoftBank，让他负责战略融资。Rajiv 来自印度，但常驻伦敦，对吗？对，人在伦敦，也是印度人。后来，Rajiv 参与了据我所知至今仍是 SoftBank 最大的一笔收购：英国公司 Arm Holdings。Arm 是移动电话芯片组的设计公司，这笔收购最终……
……于 2016 年以 320 亿美元完成。这是 Rajiv 入职前几年的主要工作。Nikesh 离职、Rajiv 刚完成这笔大交易的前后，正好可以停下来看看愿景基金之前的 SoftBank 在做什么：他们在逐步布局移动价值链的不同部分。Alibaba 是商业层，Sprint 和 SoftBank Japan 是电信层；他们还买下了如今几乎所有手机所用芯片组的设计技术，也就是硬件层。这是一项很清晰的策略：押注他们认为的未来，也就是移动业务的整个价值链。没错，这也呼应了科技泡沫破裂后 Masa 转向基础设施和现金流业务的愿景。他会想：“移动市场这么大，哪些环节能从中持续获利？”随着移动业务增长，哪些价值链环节会持续抽取行业价值？芯片设计、运营商、商业……
……比如 Alibaba，所有这些环节都算在内。他们收购 Arm 后，紧接着又发生了一次有意思的会面。Masa 和 Rajiv 开始思考：Nikesh 已经离开，他们要怎样把现有投资系统化，真正建立一个大规模的投资平台？2016 年，Masa 会见了沙特阿拉伯的副王储，对方负责管理沙特主权财富基金。这个头衔真厉害：副王储。
我也想要一张写着这个头衔的名片。是啊，这像极了 Zuckerberg 那张著名的 CEO 名片。不过那张卡片上的话我们不能在节目里说，不然评级就不干净了。我想应该不行。还没看过的话，可以去看《社交网络》。Masa 在东京和副王储会面，据说谈了 45 分钟。会面结束时，他说服对方投入 450 亿美元……
没错，我的会面也总是这样。每分钟拿到十亿美元。对，差不多就是这么回事。我们 Wave 那次也差不多。没那么夸张。总之，会面结束时，沙特公共投资基金承诺向一只新的全球科技投资基金投入 450 亿美元。
这就是愿景基金的起点。SoftBank 在沙特出资 450 亿美元之外，又承诺投入 250 亿美元，总额达到 700 亿美元。这对普通合伙人来说是一笔极大的跟投。确实。我们也做过同样的事。好吧，没到这个程度。2016 年底，他们宣布创建这只基金，它当时已经是有史以来最大的基金，目标总规模为 1,000 亿美元。2017 年 5 月，基金完成首轮募集，阿布扎比主权财富基金 Mubadala 也加入了。他们还引入了……
……Apple。Apple 向基金投资 10 亿美元；我想 Sharp 也是 10 亿美元的投资者。对，Foxconn 也是。Qualcomm 还投了 30 亿美元。没错，我想 Larry Ellison 的家族办公室也投了。这阵容太疯狂了。确实如此。首轮募集完成时，基金规模是 930 亿美元，还能继续募到 1,000 亿，但他们已经募集到 930 亿了。正如节目开头所说，这不仅是有史以来最大的基金；私募股权、对冲基金、房地产等其他资产类别里，最大的基金也不过 200 亿美元左右。愿景基金的规模远远超过它们。还有一点也值得想想：
种子基金通常只有 3,000 万到 1 亿美元；传统的早期基金通常最高在 2 亿到 3 亿美元左右。跨多个阶段投资的基金里，三年前大家还把 Andreessen Horowitz 和 Sequoia 这类新设的十亿美元级风投基金称作“疯狂”。然后愿景基金就出现了。就算看规模庞大的私募股权机构 KKR，它管理的资金有 1,680 亿美元，但那是几十年来募集的许多只基金累积起来的，期间不断建立声誉、风险模型，也逐渐了解自己要投什么。这只基金的规模前所未有，差了一个数量级。另一个特别有意思的地方是，基金的期限——也就是章程规定它可以运作多久、投资者的时间跨度有多长——
定为 12 年，另可延长两年，最长可运作 14 年。这比典型早期风投基金期限更长：一般是 10 年，另可延长一年。所以它不仅是有史以来最大的基金，期限也比其他基金都长。私募股权基金通常是五年；对冲基金通常只设一年锁定期，之后投资者就可以取回资本。所以它既是规模最大、期限也最长的基金。这就引出另一个问题：基金目标是投资 70 到 100 家公司，
也就是说平均每笔投资约为 10 亿美元。回头看愿景基金出现前的投资市场，早期投资周期通常很长；但夹层融资，也就是在 IPO 前买入一部分股权、期望获得 1.5 倍或 2 倍收益，或者成长型股权投资——如果你认为企业两三年内就会 IPO 或被收购——虽然支票金额较大，投资周期却较短。愿景基金每笔投资达十亿美元，而且……
……他们不必在 12 年内把资金还给投资者。这确实改变了大型成熟企业的发展方式，以及它们如何为后续成长筹集资金。没错。过去基金规模、投资阶段和投资期限之间一直存在反向关系。愿景基金完全颠覆了这种模式，像是在问：“如果我们有很多钱，而且有很长时间不用还，会怎么样？”很多人觉得这个想法相当不错。
我们之前承诺过会在节目里讲 Fortress 的收购。很抱歉前面的铺垫特别特别长，但这些背景确实很重要。沙特公共投资基金宣布承诺出资后、愿景基金首轮募集完成前的那段时间，也就是 2017 年 2 月，SoftBank 发布了一则很令人困惑的公告：他们要收购一家叫 Fortress 的投资公司，
Fortress 是一家上市的私募股权和对冲基金公司，也就是所谓的另类资产管理公司。SoftBank 准备以 33 亿美元收购它，大家都很困惑：Fortress 管理多只私募股权基金、对冲基金、信贷基金和债务基金，投资范围包括房贷服务、次级贷款、房地产以及交通运输。
Fortress 完全不是科技投资机构，离科技和风投领域很远。在资产管理行业里，它属于华尔街第二梯队，规模居中。管理 700 亿美元当然很多，但和竞争对手比起来，它算不上最知名的品牌。对，这 700 亿美元中大部分都投在固定收益和信贷基金里，比如企业债、市政债、政府债券等。管理这类资产的费用会低很多。
通常风投或私募股权公司会采用所谓的“2 和 20”：按承诺出资额收取每年 2% 的管理费，并拿走投资利润的 20%。如果投资者承诺投入 10 亿美元，公司每年就能收取其中 2% 作为费用。Fortress 的私募股权基金也有这种结构，但其绝大部分资产收取的费率要低得多。所以它虽然管理着 700 亿美元，最终却以 33 亿美元的高溢价收购。Fortress 也很有意思：它在 1998 年由三位前投资银行家创立，起初只是一家私募股权公司，之后不久又有两位加入。那时私募股权行业刚开始兴起。它还有一个颇受争议的纪录：是第一家上市的大型私募股权、对冲基金和资产管理公司。
2007 年，也就是金融危机前夕，Fortress 上市了。随后 KKR、Blackstone 等公司也相继上市。这件事本身就很不可思议：一家公司的职责是替别人管理资金，并从投资收益中收取费用和利润分成；但它自己却作为股票上市，由散户或其他基金买入它的股份，把它当作投资组合的一部分。确实很疯狂。这基本上已经……
……被认为是管理基金公司的坏信号，也不是经营这类公司的好方式。Fortress 和其他做法相似的机构因此闹出了不少争议。本质上，他们把所谓的“管理公司”上市了。无论是 Madrona、Wave、KKR 还是别家投资公司，结构都差不多：创办公司的人持有管理公司，而管理公司收取我们刚刚说的那种费用，那笔按承诺出资额计算的年度 2% 管理费……
……流入管理公司的收入就是这样形成的。如果把管理公司上市，或者把它卖掉，那么理论上投资者付给基金管理人、用于运营基金的费用，就会以分红形式流向公众股东。利益关系全乱了。还有一种情况：如果你是管理公司的股东，但基金治理结构允许基金独立作决定，那么基金可能会为自身利益行动，而管理公司的股东却拿不到相应现金流。我猜公司上市时会设计好结构，避免这种情况。不过，把这样一个实体上市本身就很有意思，
……因为它完全依赖另一个实体持续支付费用。没错。这么做实质上会导致，本来该付给基金管理人和投资人的费用流到了其他地方。有意思的是，SoftBank 和愿景基金后来似乎也认识到了这一点。回顾 Masa 后来关于基础设施和现金流的愿景：还有什么比合同锁定的管理费更有保障？这些管理费会持续 10 年；对 SoftBank 愿景基金来说，甚至可能持续 12 到 14 年。所以 SoftBank 收购 Fortress 时，大家都很困惑：SoftBank 不是想成为科技投资者吗？为什么要买这家资产管理公司？
先前提到的那笔交易经历了较长时间的监管审查，直到 2017 年年底才完成，也就是几个月前。随后，正如我们在节目开头提到的，就在上周，也就是现在的 2018 年 3 月，SoftBank 宣布新设一个业务部门，叫 SoftBank Financial Services，由 Rajiv Misra 担任 CEO，在伦敦运营。这个金融服务部门将建立、创立、管理并收购多只基金。
规模 930 亿美元的愿景基金会放进这个部门。Fortress 仍然管理的其他基金也会转进来，他们已经剥离了其中几只，主要是前面讲过的那种只交易债务的大型固定收益基金。其他基金也会纳入。大约是 400 亿美元，对吧？
略高于 400 亿美元。总的来说，这个新部门 SoftBank Financial Services 管理的资本接近 1,400 亿美元，目标是在未来五年内翻倍。这些资产都会产生管理费流，投资退出时还会有利润分成。我们今天在 Acquired 要讲的就是，SoftBank 已经为愿景基金募集了 1,000 亿目标中的大部分——70 亿……不，是 930 亿。哦，抱歉，前面说的是宣布收购时的情况。是啊，当时还是 700 亿……
看起来 Fortress 完全不像科技投资，为什么要收购它？这到底有什么道理？快进到今天，它们都归在 Rajiv 负责的同一个部门下，已经剥离了不合适的业务。为什么要这样做？我觉得如今已经看清楚了：他们，尤其是 Masa，想成为全球最大的资产管理公司，而且已经相当接近。现在最大的基金管理公司是 KKR，管理资产为 1,680 亿美元。
KKR 已经经营了几十年。SoftBank Financial Services 才成立一年、一年半左右，管理的资产就有 1,400 亿美元，目标是五年内翻倍。因此他们很可能很快就成为全球最大的资产管理公司。
对，Rajiv 有句引述，我想是《纽约时报》报道里的。他说：“目前算上合并后的资产，我们接近 1,400 亿美元。如果运营得好，希望五年后能达到现在的两倍。”这就是他们立下的目标。David，我有个问题：从某种意义上说，这就是个会计问题，资金记在哪个口袋里而已。SoftBank 投入 SoftBank Financial Services 的 250 亿美元，也会产生管理费吗？这笔资金有业绩提成吗？
这笔钱怎么处理？我不知道。不过，如果他们按基金里普通合伙人的跟投方式来安排，我猜这部分不会收管理费。之后基金获得的利润则全部归他们，而不是像普通基金那样只拿利润的 20%。那这到底是一个 SoftBank 出资 250 亿美元、另一个大 LP 出资 450 亿美元的普通基金，还是一个吸纳了大批其他投资、规模超过公司核心业务的企业风投部门？这是一种我们以前没见过的混合模式。是啊，现在我们进入收购分类环节。我觉得这项公告意味着，SoftBank 新设了一个……
……独立的业务部门，姑且假设它会对管理资产收取 2% 的管理费，而且 SoftBank 投入的 250 亿美元不收管理费。这样剔除后，管理资产还有 1,150 亿美元，仅管理费每年就会给 SoftBank 带来 22 亿美元的直接现金流。我刚才有点提前进入了打分环节，算了一笔账：愿景基金里不属于 SoftBank 的 750 亿美元，在 12 年基金期限内会产生 180 亿美元的管理费。如果没有收购 Fortress 就无法运营愿景基金，那么花 33 亿美元来获得未来 12 年……
……可以说是有保障的现金流，这正是 SoftBank 看中 Fortress 的有意思之处。是啊，确实如此。另外，如果愿景基金规模翻倍，业绩提成还可能再带来 150 亿美元。这是风投基金利润上的业绩提成。
他们的目标显然是做到这一点。你说的是管理费吗？哦，如果愿景基金的投资回报翻倍，拿到的 20% 业绩提成也会非常可观。比如基金规模最终达到 1,000 亿美元，回报达到 2,000 亿美元，那么他们可以拿到……
哦，我刚才只考虑了非 SoftBank 出资的部分。对，只算非 SoftBank 部分。750 亿美元的基金翻倍，就有 750 亿美元利润，其中 150 亿会作为业绩提成进入 SoftBank Financial Services。我猜他们认为自己能做到远不止翻倍。不过也许是，也许不是。所以我觉得这项公告和研究过程中最大的发现是……
……互联网泡沫破裂后，Masa 意识到了稳定、可预测的现金流和管理费的价值。就算不考虑愿景基金的投资业绩，甚至假设基金的钱全亏了，他们仍然确定能在接下来 12 年收取 180 亿美元的管理费。这些现金流能为 SoftBank 其他业务提供多少融资？如果这都不算寻租，我不知道还能怎么定义寻租。这种模式确实令人惊叹，当然也有很多理由支持它，但它的确非同寻常。对我来说，这项收购的分类……
……其实很清楚。我会把它归为一条业务线。这是 SoftBank 新增的一项资产管理业务，能够产生大量现金流，无论任何一笔投资最终结果如何。没错。他们在几次访谈中都暗示，Fortress 可能不是未来几年里唯一会收购的公司。他们还会收购其他资产管理公司，不一定都和科技有关。
我之前对这件事只有很粗浅的了解，还以为他们收购 Fortress，是为了获得管理基金的信誉，然后才能募集愿景基金。深入研究后，我觉得不是这样。我认为他们本来就想进入 Fortress 所在的资产管理行业，还想进入更多金融服务领域。是啊。那既然了解了这种利益结构，为什么还有人愿意投资愿景基金？我觉得投资者仍有充分理由。看看这些投资者是谁，以及他们掌握的资本规模：无论是沙特阿拉伯主权财富基金、Mubadala 还是 Apple，他们几乎没有其他方式来……
……用这么大规模的资本创造回报。你不能简单地说他们可以去投 Sequoia。Sequoia 的早期基金，即使把成长基金也算上，两只基金规模大概也只有 20 亿到 30 亿美元，根本无法让 Apple 单独投一半；况且 Apple 还有其他 LP。Apple 手上有数千亿美元现金，但它甚至无法把全部资金投回核心业务并从中获得回报。主权财富基金也有同样的资金配置问题，资金太多，必须找地方投资来创造回报。所以 SoftBank 的投资产品实际上是持有许多公司的股份，这些公司可能支撑……
……人工智能、交通、食品、工作、医疗和金融等领域的全球转型。如果你看起来觉得他们的投资东一榔头西一棒子，其实他们是在收购大量公司的重要股权；不少情况下，他们的控制权或治理权也高于普通风投。没错。他们还能获得大量数据，以及接触这些公司的渠道。SoftBank 相信，这些数据共同构成了未来世界的样貌：高度自动化、由数据驱动，信息会在各个行业间实时流动。
这个愿景有些宽泛，也不够具体。但如果你认同它，也相信世界正朝这个方向发展，Masa 过去几次都展现了远见，跟随他未必是最糟的选择。不过这已经是他第三次尝试了，这次是他迄今最大的一次豪赌。第一次是互联网第一波浪潮中的 Yahoo 和 Alibaba。SoftBank 投了 800 家公司才碰上这两家，但只要有这两家，再加上 Yahoo Japan，就够了。他们从 Alibaba 一家就赚了大概 600 亿美元，再加上 Yahoo 和 Yahoo Japan，可能又赚了约 100 亿美元。这是我的估算。
所以总共算 700 亿美元左右。他们如今正在押注下一波移动浪潮：先是 Vodafone Japan 这家运营商，接着拿下 iPhone 独家运营权，再收购 Arm。现在他们又在押注下一波未来趋势，只是……目前还不太好定义，
……大概就是机器学习、人工智能，以及其他下一波技术。他们用这只规模巨大的基金来投资。这个愿景覆盖面很广，并不是“我们投资优秀的 marketplace”这种具体愿景，而是“我们投资人们未来如何通过科技做事”。我想问，真的有人持有和愿景基金截然不同的愿景吗？
你觉得未来不会到处都是传感器，持续产生数据，用于智能决策和自动化操作，还会用到大量地图和地理数据吗？感觉他们的愿景和大家环顾四周、点头认同的未来图景差不多。但别人都没有打造出他们这样的投资工具。没错。我还想补充，我认为这也是一笔人才收购。它当然是一条业务线，但如今 SoftBank Financial Services 有约一千名员工，许多人来自 Fortress。他们不是最有名的那几位，不是 Rajiv 这样负责运营的人，不过……
不过我们忘了提 Fortress 收购案最重要的一点：Rajiv 在加入 SoftBank 前，曾直接在 Fortress 工作过。他在那里只待了大约半年；他先在 Deutsche Bank 工作，之后去了 UBS，再从 UBS 短暂加入 Fortress，随后才加入 SoftBank。对，这个补充很重要。Fortress 有一支规模很大的团队，负责大型基金募集、投资部署、管理、会计和其他基础工作，包括合规、交易台、投资者关系、公开市场证券等等。SoftBank 当时没有这类人员，而 Fortress 有一千多名员工，其中大多数负责这些后台事务。
所以你还是会把它归为业务线，只不过这也是一项人员基础设施建设。没错，人的基础设施。我差点把它归为基础设施；不过这正是我开始做节目研究之前的想法，但节目里没有这个类别。
不，我们可以临时增加类别。不过做完研究后我意识到，这其实是一项新产品，也是 SoftBank 新增的业务线。好，听众朋友们，接下来要感谢我们节目的新朋友 Huntress。Huntress 是当今成长最快、最受欢迎的网络安全公司之一，专为中小型企业打造，提供企业级安全所需的技术、服务和专业经验。
他们提供一种新型托管网络安全方案，不只是技术产品，还有真人团队全天候提供真正的防护。它是怎么运作的？大家可能已经知道，如今入门级黑客要买到受攻击企业的访问权限和数据，已经相当容易。这导致针对中小企业的网络犯罪活动达到了历史高位。因此 Huntress 为客户打造了一套完整的托管安全平台来防范这些威胁，包括端点检测与响应、身份威胁检测与响应、安全意识培训，以及一款刚刚推出的新型安全信息和事件管理产品。基本上，这是一套保护业务所需的完整软件，外加安全运营中心里的精英真人威胁搜寻团队全天候监控……
……以阻止仅靠软件有时会漏掉的攻击。Huntress 正在推动网络安全普及化，把过去只有大型企业才能使用的安全技术带给员工只有 10 人、100 人或 1,000 人的企业，并提供它们能够承担的价格。确实令人惊讶，如今已有超过 12.5 万家企业在使用 Huntress，用户也都对它赞不绝口。
在 G2 排名中，客户连续第八个季度将他们评为端点检测与响应领域的行业领导者；今年夏天，他们再次被评为托管检测与响应领域的行业领导者。没错。如果你想获得前沿的网络安全方案，并由专家团队全天候监控、调查和应对威胁，以无可比拟的精准度守护业务，请访问 huntress.com/acquired，或点击节目说明中的链接。非常感谢 Huntress。好。
如果 Fortress 没有被收购，之后会发生什么？这是最难讨论的一段。我知道。好吧，先从愿景基金投资者的角度来看：Apple、各主权财富基金都持有大量资本，必须拿去做点什么，希望能获得回报。如果没有 SoftBank 这样的工具，他们要怎么投资科技未来？我们可以说，他们很难把如此庞大的资金投出去，并获得愿景基金所期待的回报。那取舍在哪里？关键是这是不是零和游戏：愿景基金给新 LP 带来的回报，是否来自本可以投向其他地方的现金；还是说，这个新金融产品创造了新的价值？我不确定，没有它这些事能不能发生。
还有谁能做到？是啊，也许是银行，真正的银行，而不是 SoftBank，但银行没有这样的信誉。我想另一个可能性是，各家公司尝试自己投资。毕竟现在大公司和主权财富基金都在向成长阶段或后期初创企业投入资金；他们还没有做，但说过可能会做的，是把上市公司私有化。
他们可以不把所有投资都集中到一只收取管理费和业绩提成的基金里，而是各自通过大型企业风投项目来完成。但大型企业风投并不常见，公司通常不擅长这样做，还会产生各种利益冲突。由独立基金管理这些资金，进行保持一定距离的交易，就可以让投资者分享企业上涨空间，而企业本身通常会担心业务被蚕食，不愿承担这种风险。另一方面，SoftBank 从 Alibaba 获得了 600 亿美元，但那也只是……
……600 亿美元。不到两年后，SoftBank 管理的资本达到 1,400 亿美元，因为它向 Apple、Qualcomm、Foxconn、Sharp 和各主权财富基金开放了投资。我的意思是，Apple 拿那 10 亿美元能做什么？它当然可以投初创企业，但通常不会这样做。对，你是说 Apple 会自己来投。没错，但 Apple 并不擅长这个。Apple 自己的钱已经很多了，但还是比不上 Apple、SoftBank、Qualcomm 加上主权财富基金共同出资的规模。我不是很在乎资本是汇集起来还是分散开，金额总量其实一样。举个例子，近期 SoftBank 有哪笔大额投资？Uber 吧，
Uber 那笔是 80 亿美元。对。愿景基金的 LP 能怎样凑出 80 亿美元投 Uber，还能统一行动，完成那个价格更低的奇特要约收购？你不可能让每个投资者都各自排好队来做这件事。这就是集中管理的理由。再想想 Apple 自己去做这件事的情形：Apple 还得和 Uber 谈判，要求对方做这些事、换掉 CEO。保持交易双方的独立性本身就能创造价值。我接受这个观点，或者说我越来越接受了。
我觉得这确实是一种新产品。在 SoftBank 之前，没人能做这样的事。没错。它也创造了价值：如果你认为愿景基金部分挽救了 Uber，那么它让这家公司继续发展就是巨大的价值。之前 Uber 因为股东意见冲突，没法把事情协调好。未来可能还有其他 Uber，需要 SoftBank 这种机构来统一各方行动。
传统风投群体其实也没有能力完成这种操作。虽然不同类型的公司情况不同，比如 Wave 完全不一样，但即使是更大的、专做后期投资的机构，能带来的资本也少得多，持有的股份也小得多。比如 Uber 后期融资时，投资机构持股大概只有 1% 或更少。你无法靠这样的持股比例推动重大改变。
说得很有道理。我还想补充一点：尽管愿景基金部署的是私募股权规模、甚至更大的资金，它的投资方式却像风险投资。私募股权公司通常会把公司私有化后裁员，或者买下成熟盈利的公司、榨取现金流；SoftBank 主要投资的却是仍然亏损、但有很大成长空间的公司，或者买下这类公司的部分股权，并投资它们继续成长，而不是把利润全部拿走、用债务过度加杠杆，最后导致公司破产。这是第一次有这样规模的私人投资者把这么多资本投向……
……高增长公司。另一种可能的情况是，如果没有愿景基金，一些公司就必须到公开市场上融资，才能继续获得成长资本；这个问题我们先记下来。确实如此。基金期限也很重要：它不只是有史以来规模最大的基金，投资期限也很长。这正是它能够像 Ben 所说的那样运作的结构原因：它更像风险投资者，而不是那种进场后几年内就要把公司挤出利润的私募股权机构。
好，第一个科技主题是：让公司更久地保持私有，甚至无限期保持私有。这确实是个问题。我们先回顾几个数据，尽量用口头讲得清楚。2017 年风险投资人投入了 840 亿美元，是 2013 年的两倍。从 2009 年房地产危机之后，风险投资规模一直在稳步增长。也就是说，2017 年投入公司的风险投资金额是 2013 年的两倍。不过，这些公司的整体退出价值大致保持稳定，交易数量反而下降了。因此，退出的公司数量……
……变少了，但每笔退出金额变大了。现在市场上的私营公司比以往任何时候都多。大家都在问：我们是不是在等 IPO 大潮？今天有 70 多家独角兽公司，每家估值至少 10 亿美元，它们是不是都会 IPO？或者，是不是会发生足够多的并购，买走这么多估值超过 10 亿美元的公司？真会有那么多收购方愿意买吗？还是说，愿景基金这样的机构能让公司长期、可持续地保持私有？过去公司要么由创始人拥有，要么进入私募股权手中，增长就停止了，重点转为现金流。而在愿景基金的框架下，
……公司能否在成长阶段一直保持私有，直到实现盈利、永不上市？之后还可以像愿景基金这样划分不同阶段：公司成长成熟后转为真正的私募股权投资，继续持有并获取现金流；同时基金里也可以有更年轻、成长更快的公司。我也不知道。这个未来很有意思，也与以往不同。它有好处也有坏处。其中一个主要缺点是……
……普通散户和公众无法参与创新所带来的利润。是啊。从很多方面看，愿景基金的模式都来自 Alibaba。他们在 2000 年投资了 2,000 万美元，而公司直到 2014 年才上市，整整过了 14 年。上市时，Alibaba 的市值超过 2,000 亿美元。所有这些价值创造都发生在公司仍未上市时。如果当时 Alibaba 属于愿景基金，它可能创造了 600 亿美元的价值，甚至更多，因为 SoftBank 从一开始、并在之后的融资中都可能投入远不止 2,000 万美元。他们在以风投方式下注，利用幂律效应，只不过规模大得多。
但幂律分布中那些没排在最前面的公司会怎样？你是说第 68 家独角兽怎么办？它估值 11 亿美元，却没有明显的收购方。是啊，也许答案就是：它们继续作为私有公司经营，就像过去会成为市值 10 亿到 20 亿美元、一直保持上市的公司一样。
它们只是继续保持私有。不过我也不知道。顺着这个哲学问题再说一点：如今财富越来越集中，同时经济和权力也逐渐从个人转向企业。如果后期成长阶段的所有利润都流向愿景基金这样的股东，而不是普通散户；如果愿景基金的 LP 全是主权财富基金或大型企业，那么这会进一步强化财富向……
……创新带来的利润，甚至后期成长阶段的利润，也可能流向并非同一行业的企业。它们只是投资者，之后继续为这家公司提供资本。我觉得这点有积极的一面。没错，百分之百。但 SoftBank 本身是一家上市公司，所以任何人，包括你我，现在都可以去买 SoftBank 的股票，也就能从这类投资中受益。如果你拿它和 Sequoia 这样的机构比较，这就很有意思了。听说 Sequoia 正在募集 120 亿美元的基金，
某种程度上是要和 SoftBank 竞争。公众无法直接参与 Sequoia 的这类基金，而我们的父母和祖父母都可以买 SoftBank 股票。到头来，它只是资金管理链条上的又一个管理者，每个管理者都要从中分一杯羹。就像一层套一层，而且还会形成循环，最疯狂的就是这一点：有时你拥有某个实体，同时也被另一个实体持有，最后兜成一圈。
好，David，我想问你：我们刚才讲了很多愿景基金如何创造价值。现在也聊聊它可能破坏价值的情况。愿景基金的资金规模、必须部署的资本总量，以及投资速度，会不会在某些情况下产生破坏价值的后果？你去问硅谷任何一家风投，他们都能聊很久。
他们可能有自己的看法，也可能有动机持有某种看法。是啊。不过加上这个前提，我觉得这种事情确实可能破坏价值。我在风投行业待了一段时间，也观察过不少公司，觉得有点像一条企业融资的“引力定律”：只要融到钱，公司就会把钱花掉，无论最初打算如何。当然，这并不是偶然发生的。
这主要由 IRR，也就是内部收益率驱动。投资者把钱投进公司后，希望尽快为自己的股东带回尽可能高的回报。你给公司投大量资金、获得董事会席位并影响业务后，施加的各种力量都会推动公司更快花钱、更快增长、继续融资，周而复始，直到实现回报。问题是，当这么多资金涌入整个生态系统、流向直接竞争对手时……
……资金往往会被用来争夺客户。多个公司同时花钱获取客户，只会抬高客户获取成本。大家在 Google 和 Facebook 的广告平台上疯狂投放，竞价争夺相同关键词，最终等于把钱交给了 Google 和 Facebook。我很惊讶 Google 和 Facebook 不是愿景基金的投资者，因为它们显然是最大的受益者。确实如此。这也可能让组织只学会不计成本地花钱争取客户；等到必须理性花费时，就可能无法把客户获取成本控制在低于客户长期价值的水平。
我想到之前和 Zappos 的 Alfred Lin 做节目时，他说 Zappos 遭遇互联网泡沫破裂是件好事。那之后，他们不得不学会精益运营，通过鞋盒里的广告单、机场安检通道里的广告牌等方式获取客户。但另一个好处是，竞争对手没有再疯狂砸钱和他们争抢客户。很多风投描绘的愿景基金负面场景，就是它会在许多市场制造这种过度竞争。网约车行业已经出现了这种情况：Uber、Lyft、滴滴、Grab 等公司收入不断增长，却都在资本消耗战中大量亏钱。
你觉得它会推高估值吗？当然。公司拿到这笔钱后肯定会推高估值。你是说会不理性或不合理地抬高估值吗？这要看你认为单个市场的规模有多大。
我还有一个科技主题要补充。聊到这里，我们大概已经把各个角度都谈到了。在评分之前，我想提一点：研究 Masa 和这整段故事时，我一直想到 Jeff Bezos。如果把愿景基金和资产管理业务看成一家公司，Masa 做的事情和 Bezos 经营 Amazon 很相似，就是给 SoftBank 增加更多业务支柱，建立更多能产生可预测现金流的好业务……
……再用这些现金流去资助新业务。SoftBank 扩大业务主要靠收购，而 Amazon 主要靠内部孵化，但两者的底层思路相同：不断拓展公司的边界，思考它能变成什么样、能发展到多大。没错。大型公司创新有两种模式：内部和外部。SoftBank 正全力押注外部创新。如果问你过去五年 SoftBank 创造过什么创新产品，答案可能是市场设计和金融工程……
……而且这方面做得很大。再问 Amazon 同一个问题，我能想到 30 个产品，其中两三个规模达到数十亿美元。两家公司处理类似问题的方式截然不同，声誉也很不一样。如果你和某家董事会里有 SoftBank 投资人的公司交流，他们可能会说和 SoftBank 合作很棘手：对方要求许多控制性条款和投票权，对业务该做什么、怎么做也会有强烈意见。具体体验可能因人而异。不过，如果投资者控制欲太强，
……进入一家公司时，往往会带来负面声誉影响。再看 Amazon 的做法：他们对新成立的“公司”拥有 100% 的经济利益和全部决策权，可以要求其中任何员工照办。这就形成一种有趣的“非我发明”心理，也产生了内部与外部的二元对立。David，我很喜欢你用 Amazon 作对比：这把系统以及“我们”的边界扩展到了你持有股份的公司，而不只是我们自己的公司。是啊，有意思。
也许最极端的“如果当时没有收购”假设是：如果 Jeff Bezos 接受 Masa 的提议，一起创办 Amazon Japan 合资公司，会发生什么？Amazon Bank。这个故事以后再讲吧。好，我们来打分吧。评价标准是 SoftBank 收购 Fortress 这个决定有多好。要讨论这一点，就得判断 SoftBank 未来会成为什么样、能发展多大，以及收购 Fortress 对此有多重要。
这笔交易是否值得花 33 亿美元？如果只看投资价值和资金停放位置，我认为他们为 Fortress 支付的价格确实偏高。对，收购价格比市价高了 40%。通常收购上市公司时，溢价大概在 20% 到 25%，所以这是一笔昂贵的交易。
不过，如果这笔收购是创建 SoftBank Financial Services 这个新工具的关键，而我们说过，它能通过愿景基金和 Fortress 的费用，在未来 12 年产生 200 多亿美元收入，那价格似乎也说得过去。问题是，这笔投资是否像 Apple 收购 NeXT、Instagram 那样值得？收购 Fortress 是否给他们带来了 100 倍的上行空间？你先打分，还是我先来？我想先听你打。
好吧，我先说。研究这期节目之前，我绝不会这么评价。尤其是在硅谷，大家都不看好 SoftBank；这种做法确实有负面影响。不过我认为这很聪明。Masa 创造了一种全新的金融产品，让大型资金池能可信地投资于成长和未来……
……并且我不认为除了他以外，还有其他人能让这种做法显得可信。以 33 亿美元收购 Fortress，借此启动这套体系，让他们在一年半内成为全球第二大基金管理公司，并计划几年后再把规模翻倍，在我看来是 A 级决策。几年后结果如何还不知道，但仅仅是增加基础设施、获得基金管理费这种有保障的现金流，就已经很出色了。你觉得如果他们没收购 Fortress，Apple 和 Sharp 还会投资吗？
费用收入确实很可观，所以我会给 A。你觉得如果他们没买 Fortress，Apple 和 Sharp 会投资吗？我觉得他们很可能会担心。收购前，愿景基金就像只有几个人的团队，没有管理体系、合规团队、交易台，什么都没有。所以问题是……
……假如他们能把愿景描述得足够好，说服投资者出资，但缺少部署资金的规模，实际投资会不会做得更差？Fortress 是否真的让他们有能力部署这笔资本？还是主要仍由 Rajiv 和 Masa 负责投资？我觉得应该跳出愿景基金本身来看。Fortress 让他们有能力成为资产管理公司，愿景基金只是第一个产品。我刚才想的是……
……他们是否必须先展示愿景基金的投资回报，才能募集第二只基金？不，但募集第三只时也许需要。假设他们现在关注的不是投资回报，而是管理费收入。关键在于，他们能否继续募集愿景基金，并获得可预测的管理费现金流？我想说的正是，这不只是愿景基金。借助 Fortress 和新部门，愿景基金只是众多产品之一。他们会继续收购其他资产管理公司。我接受这个观点。我没那么确信，所以给 A−，不过我认为这家公司未来几十年会非常危险。
是啊，不过我也完全同意。另一方面，它是一家上市公司，普通公众也能买入 SoftBank 股票，获得相应回报。没错。听众朋友们，进入下一个环节之前，感谢大家陪我们听完这期很长的节目。我一直很好奇这个主题，也常听人们在晚宴上讨论，但以前总是只听到零散信息。把整个故事从头到尾串起来很有意思。如果你还在收听，谢谢你一路陪伴。希望这期节目能帮大家系统理解 SoftBank 是什么、愿景基金是什么、它为何出现，以及它未来可能是什么样。这也改变了我对它的很多看法。
我也是。谢谢。推荐内容？我有两个。第一个是推荐我们节目的老朋友、Internet History Podcast 主持人 Brian McCullough。他和 Tech Meme 合作推出了新播客 The Ride Home，每天会梳理新闻重点。如果你想用很短的时间了解时事，这节目很有意思。Brian 主持得很好，还会加入轻松的个人点评，听着很棒。第二个，David，我想之前给你发过短信说这件事：我终于读完了《E-Boys》。
哦，太棒了。这真是一本特别精彩的书。不熟悉这本书的人可以知道，它讲的是 Benchmark Capital 的创立，2000 年出版。全书以 Benchmark 成立后的五六年为背景，可能是五年左右，重点写几位创始合伙人之间的特殊关系、招募 Bill Gurley、早期投资、eBay 的精彩故事，以及互联网泡沫的疯狂。作者当时直接加入 Benchmark 团队写书，参加会议、当场记录，像个旁观者一样亲历其境。因此你能读到很多非常真实的细节。现在你和很多人聊，尤其是加密货币行业，或者当年的互联网泡沫时，有些人会说：“我早就看出来了。”你会问：“真的吗？那你当时怎么没把钱全撤出来？”而这本书里能看到当时 1998 年的一些言论，
……Benchmark 办公室里，一位合伙人会对另一位说：“基于这些原因，我觉得这件事不太对。”能留下这样的记录真是太好了。这本书最吸引人的地方，是它写在一切彻底崩溃之前，只捕捉到了一些早期迹象：有人觉得事情有点不对劲。我特别想看第二部：2004 年大家都怎么想？又是如何回顾那些对话的？不过这本书也很精彩，文笔非常好。如果你喜欢我们的节目，一定会喜欢这本书。这样的书不可能再写一次；光是它能出版这件事……
……以及出版时引发的反应，就意味着以后不会再有风投公司愿意这样做。不过很高兴这本书最终出版了，而且写的是 Benchmark 这样顶尖的基金。我读这本书学到了很多，是一份极好的资料。David，你不太了解这本书？它出版时反响怎么样？我想 Benchmark 当时非常尴尬，因为书里向外界打开了一扇窗口，
……让人看到互联网热潮时期内部的样子。那时所有人都赚了很多钱，确实赚得惊人。书里把各种内部消息都写出来了，比如大家如何评价同事、某位创始人是否合适、要不要解雇某个人，以及 Meg Whitman 加入成为新 CEO 的事。话虽如此，Benchmark 本身的形象还不错。是啊，其他基金就……这些事情通常都高度保密。这也是这种书以后不可能再写出来的原因：它真的让人看到行业内部是什么样。
而且这个行业只会变得更加保密。没错。书里把名字都写出来了。是啊，里面每个人都用了真名，都是风投行业里的人物。
完全同意，强烈推荐。我的快速推荐是感谢节目老朋友、前嘉宾 Nick Fajt。他之前还推荐了一本书给我。我所有推荐内容都快被他包办了：这本惊艳的科幻小说《三体》，作者是中国作家刘慈欣，希望我没念错。它是《地球往事》三部曲的第一部。《三体》很棒，第二部《黑暗森林》其实是我最喜欢的。
《黑暗森林》提出了一个让人脑洞大开的概念。故事设定在未来，虽然是科幻，但也很写实。整个系列都在尝试回答费米悖论：从统计上看，宇宙中只有地球存在生命的可能性极低，但我们却没有收到其他文明的信号。为什么？书里提出了一种可能的解释。太精彩了，强烈推荐。谢谢你，Nick。
好吧，David，我想我们要聊的都聊完了。信不信由你，我们已经没话可说了。是啊，我们的节目总是越来越长。该做几期短的了。
听众朋友们，接下来几周会有一些精彩内容。我们会讲 Dropbox IPO。Spotify 的上市在技术上算 IPO 吗？这次是直接上市。对，因为他们没有发行新股。没错。所以这期会很有意思。
我们会在交易开始后尽快播出，按照 Acquired 一贯的叙事方式快速聊聊新发生的事。我想今天就到这里了。我们没力气继续了，也有点饿。谢谢大家收听。是啊，我们很快再聊。
我们要感谢节目老朋友、领先的信任管理平台 Vanta。Vanta 能自动处理安全审查和合规工作，包括 SOC 2、ISO 27001、GDPR 和 HIPAA 的合规与监控。对你的组织来说，这些工作既耗时又消耗资源；Vanta 能帮你快速、简单地完成。没错。Vanta 正好体现了我们在 Acquired 经常引用的一句话：Jeff Bezos 认为，公司应该只关注真正能让啤酒更好喝的事。换句话说，只把时间和资源花在能推动产品和客户发展的事情上，把其他不相关的事交给别人。
每家公司都需要合规，并与供应商和客户建立信任。这对增加收入很重要，因为客户和合作伙伴都要求做到这些；但它不会让你的产品本身更有特色。Vanta 会帮你处理这一切。无需再维护电子表格、拼凑零散工具，也不用手动整合安全和合规要求。它用一个统一的软件平台，通过 API 连接你的所有服务，为组织省去无数小时工作。现在平台还加入了 AI 功能，能接入 300 多种外部工具，客户还可以为内部系统构建私有集成。最重要的是，安全审查现在可以实时进行，而不再是静态流程，这样你就能持续监控并向客户和合作伙伴分享信息，让他们更有信心。
无论你是初创公司还是大型企业，都可以像 Vanta 在全球的 7,000 家客户那样自动化合规流程、简化安全审查，然后回去继续做真正能让啤酒更好喝的事。访问 vanta.com/acquired，告诉他们是 Ben 和 David 推荐你的。也感谢节目老朋友、Vanta 首席执行官 Christina……
所有 Acquired 听众都能获得价值 1,000 美元的免费额度。访问 vanta.com/acquired。如果你还没订阅节目，想继续收听，可以在你常用的播客应用里订阅。如果你用的是 Breaker，也欢迎留言。
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